Seit dem März 2022 hat die US-Notenbank ihren Leitzins aggressiv um 475 Basispunkte von 0,00 bis 0,25 Prozent auf zurzeit 4,75 bis 5,00 Prozent nach oben geschleust. Und im Euroraum erhöhte die europäische Notenbank ihren Einlagensatz um 350 Basispunkte von –0,50 Prozent auf zurzeit 3,00 Prozent. Diese stark steigenden Leitzinsen haben die Renditen für 2-jährige Staatsanleihen nach oben getrieben: in den USA von 1,9 Prozent im März 2022 auf in der Spitze 5,1 Prozent Anfang März 2023 und in Deutschland von –0,3 Prozent auf ein Hoch von 3,3 Prozent. In den USA lag damit die Rendite der 2-jährigen Staatsanleihen mehr als 300 Basispunkte über der S&P 500-Dividendenrendite von knapp 2,0 Prozent, und in Deutschland notierte die 2-jährige Rendite erstmals wieder im Bereich der DAX-Dividendenrendite von 3,5 Prozent. Durch die restriktive Geldpolitik hat die Anlage in Dividendenaktien damit im relativen Vergleich deutlich an Attraktivität verloren.

Zudem hat der Sprung der 2-jährigen Renditen dazu geführt, dass sowohl in den USA als auch im Euroraum die Zinsstrukturkurven stark invers wurden. In den USA lag Anfang März die 2-jährige Rendite mit 5,1 Prozent 110 Basispunkte über der 10-jährigen Rendite von 4,0 Prozent (siehe Grafik 1), und im Euroraum bot die 2-jährige Anleihe mit 3,3 Prozent 70 Basispunkte mehr als die 10-jährige. Für Aktieninvestoren ist diese Inversion der Zinsstrukturkurven ein ernst zu nehmendes monetäres Warnsignal, da in vergangenen Konjunkturzyklen Aktienmärkte nach Phasen mit einer inversen Struktur regelmäßig unter Druck kamen.

Nach einem Konjunkturumfeld mit einer inversen Zinsstruktur und einem schwachen Geldmengenwachstum kommen die Gewinnerwartungen der Analysten für die Unternehmen häufig unter Druck. Dies ist derzeit insbesondere in den USA zu beobachten. So sind zuletzt für 18 der 30 Unternehmen im Dow Jones-Index die Analystenschätzungen für den Gewinn je Aktie im Jahr 2023 nach unten revidiert worden (siehe Tabelle 1).

Die Krise einiger US-Regionalbanken ist für uns ein Beispiel, warum die negativen Auswirkungen der restriktiven monetären Trends in den kommenden Monaten deutlich größere Kursschwankungen an den Aktienmärkten auslösen dürften. So hat sich im US-Bankensystem das Volumen der Gewerbeimmobilienkredite seit 2014 von 1.500 Milliarden US-Dollar auf 3.000 Milliarden US-Dollar verdoppelt. Bislang haben die Banken kaum Abschreibungen auf diese Kredite vorgenommen, obwohl sich der von Bloomberg berechnete Index für US-Gewerbeimmobilien-Aktiengesellschaften in den vergangenen zwölf Monaten halbiert hat (siehe Grafik 2). Auch recht illiquide Investments im Bereich Private Equity oder in privaten Kreditfonds (Auto- und Kreditkartenkredite) tauchen auf dem Radarschirm potenzieller Sorgenkinder auf.