Märkte

Negative Folgen restriktiver Geldpolitik werden für Aktienmärkte zunehmend sichtbar

Wir werten die Probleme einiger US-Regionalbanken als ein Beispiel, wie die negativen Folgen der weltweit restriktiven Geldpolitik für die Aktienmärkte nun zunehmend sichtbar werden. Wir erwarten für die kommenden Monate hohe Kursschwankungen an den Aktienmärkten. Wir empfehlen daher, nur in sehr nervösen Marktphasen – gekennzeichnet durch eine implizite DAX-Volatilität VDAX von mehr als 30 – Aktienpositionen in vorsichtigen, kleinen Schritten auszubauen. Ein wieder stärkeres Wachstum in China, eine wahrscheinlich um 3 Prozent auf 52 Milliarden Euro steigende DAX-Dividendensumme und eine DAX-Dividendenrendite von 3,4 Prozent sprechen dafür, dass sich antizyklische Aktienkäufe auf lange Sicht auszahlen sollten.

Vor einem Jahr, am 16. März 2022, startete für die Aktienmärkte die monetäre Zeitenwende, da die US-Notenbank erstmals ihren Leitzins um 25 Basispunkte erhöhte. In den folgenden zwölf Monaten folgte eine recht dramatische Verschärfung der für die Aktienmärkte wichtigen monetären Indikatoren, deren negative Folgen nun für Aktieninvestoren zunehmend sichtbar werden.

Seit dem März 2022 hat die US-Notenbank ihren Leitzins aggressiv um 475 Basispunkte von 0,00 bis 0,25 Prozent auf zurzeit 4,75 bis 5,00 Prozent nach oben geschleust. Und im Euroraum erhöhte die europäische Notenbank ihren Einlagensatz um 350 Basispunkte von –0,50 Prozent auf zurzeit 3,00 Prozent. Diese stark steigenden Leitzinsen haben die Renditen für 2-jährige Staatsanleihen nach oben getrieben: in den USA von 1,9 Prozent im März 2022 auf in der Spitze 5,1 Prozent Anfang März 2023 und in Deutschland von –0,3 Prozent auf ein Hoch von 3,3 Prozent. In den USA lag damit die Rendite der 2-jährigen Staatsanleihen mehr als 300 Basispunkte über der S&P 500-Dividendenrendite von knapp 2,0 Prozent, und in Deutschland notierte die 2-jährige Rendite erstmals wieder im Bereich der DAX-Dividendenrendite von 3,5 Prozent. Durch die restriktive Geldpolitik hat die Anlage in Dividendenaktien damit im relativen Vergleich deutlich an Attraktivität verloren.

Zudem hat der Sprung der 2-jährigen Renditen dazu geführt, dass sowohl in den USA als auch im Euroraum die Zinsstrukturkurven stark invers wurden. In den USA lag Anfang März die 2-jährige Rendite mit 5,1 Prozent 110 Basispunkte über der 10-jährigen Rendite von 4,0 Prozent (siehe Grafik 1), und im Euroraum bot die 2-jährige Anleihe mit 3,3 Prozent 70 Basispunkte mehr als die 10-jährige. Für Aktieninvestoren ist diese Inversion der Zinsstrukturkurven ein ernst zu nehmendes monetäres Warnsignal, da in vergangenen Konjunkturzyklen Aktienmärkte nach Phasen mit einer inversen Struktur regelmäßig unter Druck kamen.

Grafik 1: Inverse US-Zinsstrukturkurve ein Warnsignal

USA: Renditedifferenz zehn Jahre minus zwei Jahre

Auch das Wachstum des täglich verfügbaren Geldes in einer Volkswirtschaft, die sogenannte M1-Geldmenge, war in vergangenen Zyklen ein wichtiger monetärer Frühindikator für die Aktienmärkte. In Phasen mit einem schwachen Geldmengenwachstum – wie 2000/2001 oder 2007/2008 – kamen Aktien regelmäßig unter Druck. Daher beobachten wir mit Sorge, dass das Wachstum der Geldmenge seit März 2022 eingebrochen ist. Im Euroraum hat sich das M1-Geldmengenwachstum von 9 Prozent auf –1 Prozent abgeschwächt und liegt damit erstmals in 35 Jahren im negativen Bereich. Und in den USA ist der Zuwachs der M1-Geldmenge von 12 Prozent auf –4 Prozent kollabiert. Die schrumpfende M1-Geldmenge in den USA ist ein Signal, dass die Einlagen der Kunden bei den Banken nicht mehr wachsen bzw. sogar fallen. Genau daran ist die US-Regionalbank Silicon Valley Bank (SVB) gescheitert, da sie aufgrund sinkender Kundeneinlagen Buchverluste im Anleihenportfolio schließlich verlustbringend realisieren musste.

Nach einem Konjunkturumfeld mit einer inversen Zinsstruktur und einem schwachen Geldmengenwachstum kommen die Gewinnerwartungen der Analysten für die Unternehmen häufig unter Druck. Dies ist derzeit insbesondere in den USA zu beobachten. So sind zuletzt für 18 der 30 Unternehmen im Dow Jones-Index die Analystenschätzungen für den Gewinn je Aktie im Jahr 2023 nach unten revidiert worden (siehe Tabelle 1).

Stand: 15. März 2023; Quelle: FactSet-Markterwartungen, Commerzbank Research
KGV = Kurs-Gewinn-Verhältnis. Prognosen sind kein Indikator für die künftige Entwicklung.

Die Krise einiger US-Regionalbanken ist für uns ein Beispiel, warum die negativen Auswirkungen der restriktiven monetären Trends in den kommenden Monaten deutlich größere Kursschwankungen an den Aktienmärkten auslösen dürften. So hat sich im US-Bankensystem das Volumen der Gewerbeimmobilienkredite seit 2014 von 1.500 Milliarden US-Dollar auf 3.000 Milliarden US-Dollar verdoppelt. Bislang haben die Banken kaum Abschreibungen auf diese Kredite vorgenommen, obwohl sich der von Bloomberg berechnete Index für US-Gewerbeimmobilien-Aktiengesellschaften in den vergangenen zwölf Monaten halbiert hat (siehe Grafik 2). Auch recht illiquide Investments im Bereich Private Equity oder in privaten Kreditfonds (Auto- und Kreditkartenkredite) tauchen auf dem Radarschirm potenzieller Sorgenkinder auf.

Grafik 2: Börsennotierte Gewerbeimmobilien-AGs unter Druck

USA: Bloomberg Office Property REIT-Index

Stand: 16. März 2023; Quelle: Bloomberg, Commerzbank Research
Frühere Wertentwicklungen sind kein Indikator für die künftige Wertentwicklung. Weitere Informationen zu der hier dargestellten Wertentwicklung entnehmen Sie bitte den Angaben in den Rechtlichen Hinweisen.

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Discount-Zertifikate

WKN

Basiswert

Cap

Discount

Max. Rendite p.a.

Bewertungstag

Quanto

Geld-/Briefkurs

SN4 S8T

Dow Jones

23.500,00 Pkt.

30,29 %

5,96 %

15.12.2023

Nein

206,57/206,59 EUR

SN4 S9E

Dow Jones

34.000,00 Pkt.

5,35 %

15,09 %

15.12.2023

Nein

280,62/280,64 EUR

SN7 TU4

Salesforce

140,00 USD

30,08 %

9,55 %

15.12.2023

Nein

119,97/120,00 EUR

SN8 KP9

Caterpillar

220,00 USD

13,20 %

17,17 %

15.12.2023

Nein

178,58/178,65 EUR

SN8 KQ6

Cisco

50,00 USD

10,50 %

15,45 %

15.12.2023

Nein

41,91/41,94 EUR

SN0 004

Nike

100,00 USD

22,09 %

9,89 %

15.09.2023

Nein

87,34/87,36 EUR

SN0 0Z9

Johnson & Johnson

140,00 USD

11,65 %

9,97 %

15.09.2023

Nein

122,21/122,24 EUR

Faktor-Optionsscheine

WKN

Basiswert

Strategie

Faktor

Laufzeit

Geld-/Briefkurs

SD1 XK7

Dow Jones

Long

4

Unbegrenzt

4,41/4,42 EUR

SF6 JDD

Dow Jones

Short

–4

Unbegrenzt

10,07/10,09 EUR

SH8 ZZQ

Salesforce

Long

4

Unbegrenzt

3,75/3,78 EUR

SF3 QZL

Salesforce

Short

–4

Unbegrenzt

1,55/1,57 EUR

SB0 1KD

Caterpillar

Long

4

Unbegrenzt

11,85/12,00 EUR

SD2 02Z

Caterpillar

Short

–4

Unbegrenzt

0,57/0,58 EUR

SB0 1KF

Cisco

Long

4

Unbegrenzt

2,97/2,99 EUR

SH0 8Q1

Cisco

Short

–4

Unbegrenzt

8,72/8,77 EUR

SQ1 VW4

Nike

Long

4

Unbegrenzt

20,78/20,87 EUR

SF1 0C2

Nike

Short

–4

Unbegrenzt

2,99/3,01 EUR

Stand: 23. März 2023; Quelle: Société Générale

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