Weiteres Potenzial zur Mietsteigerung
Die Standorte sind über die Bundesrepublik breit gestreut, wobei Nordrhein- Westfalen, Sachsen, Hessen und Niedersachsen Schwerpunkte darstellen. 2021 konnte solides Mietwachstum von 3,8 Prozent ausgewiesen werden. Dies spiegelt unseres Erachtens die Qualität des Portfolios sowie eine gute Managementleistung wider. In Bezug auf den weiteren Abbau des Leerstands ist kaum mehr Rückenwind zu erwarten. Wir gehen von weiteren Mietanpassungen aus, da Bestandsmieten im Vergleich zu den jeweiligen Marktmieten noch Potenzial aufzeigen. Ein größerer Schwerpunkt soll künftig auf die Schaffung neuen Wohnraums (Neubau, Nachverdichtung oder Dachaufstockungen) gelegt werden, bisher waren vor allem Modernisierungsmaßnahmen die wichtigste Komponente im Mietzuwachs. Dazu wurde im März 2020 der Projektentwickler Bien-Ries AG erworben, dessen Geschäftsschwerpunkt im Rhein-Main-Gebiet liegt und der derzeit ca. 2.500 Wohnungen in der Entwicklungsphase hat.

Solide Finanzen – hohe Ausschüttung
Mit dem Börsengang und der Standard & Poor’s-Rating-Einstufung (BBB+) hat sich die finanzielle Flexibilität erhöht, was das Unternehmen durch diversere Bond-Emissionen (ungesicherte Anleihe, Hybrid) verdeutlichen konnte. Der für Wohnimmobilien relevante »Funds from Operations« (FFO I; bisher quasi nur der operative Gewinn aus der Vermietung) wird ab 2019 um realisierte und erwartete Ergebnisse aus Privatisierungen und Projektentwicklungen ergänzt. So ergibt sich ein Gruppen-FFO, der künftig Grundlage für die Ausschüttung ist (70 Prozent des Gruppen-FFOs).

Eine weitere Stellgröße stellt das Verhältnis von Verschuldung zum Immobilienvermögen (Loan to Value, kurz: LTV) dar. Vonovia definiert eine Spanne von 40 bis 45 Prozent und lag Ende Juni 2022 mit 43,3 Prozent im Zielbereich (nach der Kapitalerhöhung und Fremdfinanzierung für die Übernahme der Deutsche Wohnen), soll aber durch Immobilienverkäufe in Richtung 40 Prozent gesenkt werden. Dabei ist die Verschuldungsstruktur sehr solide (gewichtete durchschnittliche Laufzeit 7,7 Jahre; 96 Prozent feste Verzinsung mit einem durchschnittlichen Zins von 1,2 Prozent). Mithin haben steigende Zinsen daher zunächst nur sehr begrenzt unmittelbare Auswirkungen auf das Finanzergebnis.

Kriterien für Zukäufe aufgestellt
Das Management hat klare Prämissen bei Zukäufen definiert. Sie sollen neben der strategischen Relevanz (Größenvorteile, Diversifikation, stärkere Präsenz in Wachstumsmärkten etc.) die Steigerung des operativen Ergebnisses sowie die Wertsteigerung in der Substanz umfassen, ohne das Rating zu gefährden. Im Wesentlichen wurden diese Kriterien bei den bisherigen Erwerbungen auch eingehalten. Lediglich auf den Buchwert/Aktie hatte der Gagfah-Zukauf einen leichten Verwässerungseffekt.

Übernahmen gehen weiter: Vorteil ist die Skalierbarkeit des Geschäfts
Seit dem Börsengang ist Vonovia bei Zukäufen von Wohnungsportfolios sehr aktiv. Dabei geht es nicht immer um Größenordnungen wie durch die Übernahme der Gagfah (2015) oder der Deutsche Wohnen (2021) wodurch das Portfolio um rund 140.000 bzw. 150.000 Wohnungen erweitert werden konnte. Zum Ende 2021 wurden rund 500.000 Einheiten in Deutschland mit einem Gesamtwert von rund 80 Milliarden Euro ausgewiesen (inklusive Deutsche Wohnen). Damit ist Vonovia mit weitem Abstand der führende private Immobilienverwalter in Deutschland und Europa. Mit dem wachsenden Immobilienbestand sanken die Kosten pro verwalteter Wohnung in den vergangenen Jahren kontinuierlich (Skaleneffekte).

Nach dem Zukauf der österreichischen Conwert (24.500 Wohnungen) 2017, die im Wesentlichen Wohnbestände in Deutschland (unter anderem in dynamisch wachsenden Städten wie Dresden, Leipzig und Berlin) besitzt, hat Vonovia 2018 auch die österreichische Buwog übernommen. Die notwendige Fremdkapitalaufnahme erhöhte zunächst die Verschuldungsquote, was aber angesichts der guten Ausgangslage (Verschuldungsniveau) auch aus Sicht der Rating-Agentur Standard & Poors kein Problem darstellte. Vonovia hat den Wohnungsbestand in Österreich und Deutschland damit um 50.000 Wohnungen erweitern können.

Mittlerweile expandiert das Unternehmen auch in andere Länder. An der schwedischen Wohnungsgesellschaft Victoria Park hält Vonovia die Mehrheit. Das Unternehmen unterhält Wohnungen in den Metropolen Malmö, Göteborg und Stockholm. Dazu haben die Bochumer im dritten Quartal 2019 die Übernahme des börsennotierten schwedischen Wohnungsunternehmens Hembla angekündigt. Mit dem Zukauf wird die Anzahl der Wohnungen in Schweden auf ca. 38.000 mehr als verdoppelt und beträgt zukünftig ca. 9 Prozent des gesamten Wohnungsbestands. Weitere Schritte auf dem zersplitterten und in der Struktur mit Deutschland vergleichbaren Markt sind zu erwarten. Auch in Frankreich wurde ein erster Schritt mit einer Beteiligung an einem Konsortium und der Investition in 4.000 Wohneinheiten getätigt (Investitionsvolumen weniger als 100 Millionen Euro für Vonovia). Hier geht es zunächst darum, die marktspezifischen Besonderheiten in Frankreich besser kennenzulernen. Mit der Beteiligung an Vestada, einem lokalen Investor für Wohnimmobilien, gelang im Juni 2020 zudem der Einstieg in den niederländischen Markt.

Übernahme Deutsche Wohnen – erst im zweiten Anlauf erfolgreich
Vonovia legte 2021 eine Bar-Offerte in Höhe von 53,03 Euro je Aktie der Deutsche Wohnen vor (Übernahmepreis plus Dividende), die vom Vorstand und Aufsichtsrat beider Unternehmen unterstützt wurde. Dies war eine Prämie von rund 18 Prozent auf den Schlusskurs des vorherigen Handelstags bzw. rund 25 Prozent des Durchschnittskurses der vorherigen drei Monate. Durch die Zusammenlegung der Immobilienbestände ergeben sich signifikante Skaleneffekte / Kosteneinsparungen von rund 105 Millionen Euro pro Jahr. Für Berlin ist ein spezieller »Zukunfts- und Sozialpakt« (begrenzte Mietsteigerungen bis 2026, Verkauf von 20.000 Wohnungen an das Land, Neubau von 13.000 Wohnungen) geplant.

Neben wohlwollenden politischen Stimmen befürwortete auch das Bundeskartellamt den Zusammenschluss von Vonovia und Deutsche Wohnen Ende Juni 2021. Zwar kommen beide Unternehmen zusammen auf rund 500.000 Wohnungen, das entspricht aber deutschlandweit nur einem Marktanteil von etwa 2 Prozent. Laut der Wettbewerbsbehörde besitzt das kombinierte Unternehmen auf lokaler Ebene nur in wenigen Städten einen Marktanteil von über 10 Prozent (zum Beispiel Berlin, Dresden), daher ist keine erhebliche Beeinträchtigung des Wettbewerbs zu erwarten. Damit war ein wichtiger Meilenstein des Übernahmeangebots erreicht. Vonovia hat die Mindestannahmeschwelle von 50 Prozent der Deutsche Wohnen-Aktien im ersten Anlauf knapp verfehlt, lediglich 47,6 Prozent der Aktionäre hatten zugestimmt. Damit war die Übernahme zunächst gescheitert. Bei dem nachfolgenden, leicht verbesserten Angebot für die Deutsche Wohnen erreichte Vonovia im Oktober 2021 mit mehr als 87 Prozent dann aber klar die Aktienmehrheit.

Einschätzung der Nachhaltigkeitsrisiken (ESG)
Das aktuelle MSCI-Rating von AAA (seit Ende 2022) zeigt insgesamt ein im Branchenvergleich sehr gutes Management materieller Nachhaltigkeitsrisiken an, das sich in den vergangenen Jahren stetig verbessert hat. Besondere Risiken hinsichtlich einer kontroversen Nachrichtenlage über das Unternehmen bestehen derzeit nicht. Weitere Verbesserungspotenziale ergeben sich durch die fortschreitende Modernisierung und energetische Sanierung des Immobilienbestands.

2021 sehr erfolgreich, 20 Prozent Wachstum für 2022 geplant
Vonovia hat mit Segmenterlösen von 5,18 Milliarden Euro und einem Nettogewinn (FFO) von 1,67 Milliarden Euro das Geschäftsjahr 2021 erfolgreich abgeschlossen. Der Verkehrswert der Immobilien erhöhte sich durch die Übernahme der Deutsche Wohnen und starke Bewertungsgewinne (+14 Prozent) auf fast 100 Milliarden Euro. Die Investitionen wurden auf über 2 Milliarden Euro weiter gesteigert. Damit wurde das bestehende Portfolio modernisiert, klimagerecht umgebaut und 2.200 neue Wohnungen (Ziel für 2022 sind 3.600 Wohnungen) errichtet.

Solide Ergebnisse, Ausblick bestätigt
Vonovia hat im ersten Halbjahr bei den Segmentumsätzen (3,1 Milliarden Euro) und beim Cashflow (1,06 Milliarden Euro) deutliche Zuwächse von rund einem Drittel gegenüber dem entsprechenden Vorjahreszeitraum erzielt, die aber im Wesentlichen durch die Integration der Deutsche Wohnen getrieben wurden. Der Gewinn je Aktie (FFO) von 1,34 Euro stieg um rund 5 Prozent gegenüber dem Vorjahreszeitraum. Die Mieteinnahmen stiegen um gute 3,4 Prozent und der Leerstand verringerte sich weiter auf 2,2 Prozent. Rund drei Viertel des Immobilienportfolios wurden zum 30. Juni 2022 von unabhängigen Gutachtern neu bewertet, daraus resultierte ein Wertzuwachs von etwa 3,8 Milliarden Euro aufgrund der weiterhin hohen Nachfragesituation nach Wohnraum. Vonovia plant mittelfristig, Immobilien im Wert von rund 13 Milliarden Euro zu veräußern (Mehrfamilienhäuser, einzelne Wohnungen, Pflegeheime etc.), hierbei sind direkte Verkäufe und Joint Ventures mit externen Partnern möglich. Die Erlöse sollen mit Blick auf bestmögliche Renditen für Schuldenreduzierung, den Ausbau und die Modernisierung des eigenen Bestands oder für Aktienrückkäufe genutzt werden.