Gute Ausgangslage im Wettbewerb
Mercedes-Benz als eine global sehr starke Marke befindet sich im Premiumsegment in einer führenden Position. Auch bei Transportern (Vans) besitzt der Konzern eine aussichtsreiche Position im Wettbewerb (nicht in jeder Region). Vor allem in wichtigen Märkten wie China (Eroberung Platz 1 im Premiumsegment bei Autos) positionierte sich der Autobauer in den vergangenen Jahren ausgezeichnet. Auch die Reorganisation der Sparte Mobility (Finanz-/Mobilitätsdienstleistungen) macht sich seit einiger Zeit positiv im Zahlenwerk bemerkbar.

Die vielen Baustellen und Altlasten werden weniger, dank konsequentem Management
Auf dem Investorentag Mitte Mai 2022 präsentierte Mercedes weitere Details der 2021 vorgestellten Strategie, die einen deutlichen Fokus auf das Luxussegment legt. Bereits 2026 sollen 60 Prozent mehr Fahrzeuge im gehobenen Segment (Preis: ab 100.000 Euro je Auto) – möglichst in Kombination Elektroantrieb – abgesetzt werden. Deshalb sind bis zu 75 Prozent der Kapitalinvestitionen für diese Kategorien vorgesehen (generell –20 Prozent weniger Investitionen bis 2025 im Vergleich zu 2019). Das Management zeigt sich überzeugt, dass die Autos in der Kombination Luxus (Emotion, Individualität, Exklusivität, höchste Qualität) und Technologie auch künftig ohne größere Rabatte abgesetzt werden können.

Ambitioniert sind auch die Ziele beim Umbau des klassischen Händlernetzes – bereits ab 2025 sollen 80 Prozent der Fahrzeuge digital im Direktvertrieb verkauft werden. Damit kann das Unternehmen künftig wesentlich direkter mit dem Kunden kommunizieren und hat zudem die volle Kontrolle bei der Preisgestaltung. Außerdem wird das Sortiment weiter gestrafft (–25 Prozent bis 2025; Reduktion Fixkosten bis 2025 um –20 Prozent). Dies in Kombination mit der klaren Ansage, dass auch künftig Marge vor Volumen Priorität hat, erhöht das Unternehmen die bisherige mittelfristige Prognose und rechnet nun mit einem durchschnittlichen Margenniveau von 12 bis 14 Prozent (in konjunkturellen Abschwüngen 8 bis 10 Prozent) bis 2025.

Wachstumschance: E-Mobilität
Infolge der weltweiten Klimadiskussion sowie der gesetzlichen Vorgaben zur Emissionsreduktion wird sich die Automobilwelt in den kommenden Jahrzehnten deutlich ändern. Im Zeitalter der »Green Deals« (EU/USA) erwarten nun Experten, dass ab 2026 ein globaler Absatz von rund 12 Millionen E-Autos möglich ist, und ab 2030 könnten Stromer die Verbrenner als marktführendes Segment ablösen. In dieser Rechnung fehlen jedoch auch mögliche weitere konkurrierende Antriebsalternativen wie beispielsweise Wasserstofftechnologie sowie Brennstoffzelle. Im Wettbewerb um den klimafreundlichsten Antriebsstrang sind mittlerweile alle Autohersteller involviert.

Auf dem Investorentag im Juli 2021 veröffentlichte Mercedes seine konkrete Strategie zur weiteren Transformation in die E-Mobilität. In allen Fahrzeugklassen wird Mercedes demnächst eine vollelektrische Variante anbieten. Ab 2025 werden alle neuen Architekturen von Mercedes »electric only« sein, das heißt, dass ab 2028 jeweils keine Verbrenner mehr erhältlich sind. Zudem plant Mercedes acht Gigafactories für die eigenständige Batterieproduktion (ein Partner wird noch gesucht). Dies ist eine Planänderung zu bisherigen Aussagen und kommt unserer Einschätzung nach auch reichlich spät im Vergleich zum Wettbewerb. Zudem wird ab sofort ein Direktvertriebsmodell für alle Antriebsarten angeboten.

Die angekündigten »Inhouse-Lösungen« (E-Plattform, Batterien) bedeuten jedoch, dass diese Transformation Jahre dauern wird, weshalb es nach unserer Meinung schwierig werden dürfte, den Vorsprung des Wettbewerbs (Tesla, BYD, VW) aufzuholen bzw. sogar einer der Marktführer zu werden. Wegen der Vielfalt an technologischen Herausforderungen setzt das Unternehmen auf strategische Partnerschaften wie beispielsweise die Beteiligung am chinesischen Batteriezellhersteller Farasis Energy, aber auch mit Nvidia zur Implementierung der Softwaresteuerung moderner Autos.

Daimler nach China? Großaktionäre Geely und BAIC
Auch wenn der chinesische Autohersteller Geely fast 10 Prozent am Konzern hält und somit zum größten Einzelaktionär bei den Stuttgartern aufgestiegen ist, erwarten wir keine Übernahme. Li Shufu setzt auf Digitalisierung und Elektrifizierung, das heißt eine engere Einbindung des Autobauers in Kooperationen mit Volvo bzw. Geely (fertigt seit kurzem einen neuen Smart in China). Dies gilt auch für die Beijing Automobile Group (BAIC), die ihre Beteiligung an den Stuttgartern von 5 Prozent auf rund 10 Prozent ausbauen möchte (inklusive eines Sitzes im Aufsichtsrat). BAIC ist bereits seit längerem der wichtigste Partner von Mercedes-Benz in China.

Starke operative Entwicklung trotz rückläufiger Absatzzahlen
Während die Umsatzentwicklung im dritten Quartal 2022 einen Tick unter Konsens ausfiel, lag der Gewinn je Aktie von 3,66 Euro signifikant darüber. Beim operativen Ergebnis übertraf das Unternehmen den Konsens um 12 Prozent mit einer erneut guten – um Sondereffekte bereinigten – Marge von 14,5 Prozent. Neben der erwartet robusten Entwicklung der Autosparte (Produktmix, Pricing etc.) überraschte das sehr gute Ergebnis bei den Transportern positiv (Marge von 10,5 Prozent). Dies führen wir unter anderem darauf zurück, dass die Lieferkettenprobleme vor allem bei Halbleitern derzeit nachlassen. Dies erklärt auch den guten frei verfügbaren Cashflow von gut 3,3 Milliarden Euro.

Perspektive und Bewertung
Der Tenor diverser Autobauer liest sich für die kommenden neun bis zwölf Monate vorsichtig optimistisch. Sowohl der Umsatzverlust in Osteuropa bzw. die Unterbrechung der Lieferketten, unter anderem wegen fehlender Komponenten aus der Ukraine, als auch der monatelange coronabedingte Lockdown in China sind nach unserer Einschätzung in den Kursen ausreichend reflektiert. Die Branche erwartet für das zweite Halbjahr 2022 eine Erholung des Umsatzes, da einerseits die Auftragsbücher nach wie vor gut gefüllt sind und andererseits sich eine graduelle Entspannung bei den Halbleitern abzeichnet. Trotz dieser absehbaren Verbesserung der Autoproduktion dürfte selbst die sich abschwächende Nachfrage immer noch höher sein als das Angebot.

Nach zwei Jahren Angebotsknappheit halten wir zudem die weitere Nachfrage in den USA für robust, da trotz rezessiver Tendenzen viele Fahrzeugflotten schlicht in die Jahre gekommen sind (Erneuerungszyklus). In China erwarten wir nach den Einschränkungen eine V-förmige Erholung des Autosektors, da derzeit Autos mit Verbrennungsmotor im Retail-Segment steuerlich subventioniert werden (E-Autos auch mit Steuervorteilen). In Europa dürfte sich aber die Nachfrage vor allem im Kleinwagen-/Mittelklassesegment abschwächen. Für die gehobeneren Segmente (Premium, Luxus, Sportwagen etc.) ist die derzeitige Auftragslage nach wie vor gut; wir erwarten für 2023 deshalb auch »nur« moderate Bestellrückgänge.

Dank niedrig verzinster privater Einlagen sowie der mittelfristig refinanzierten Leasingverträge sollte das höhere Zinsniveau zur weiteren Refinanzierung gut verkraftet werden können. Kritisch stellt sich hier jedoch die Frage, ob Kunden künftig die deutlich gestiegenen Leasing-/Finanzierungszinsen akzeptieren werden.

Weitere Herausforderungen stellen vor allem ein mögliches russisches Gasembargo, aber auch eventuelle Sanktionen einzelner Rohstoffe dar (unter anderem Palladium). Die Kosten sorgen generell auf absehbare Zeit für starken Gegenwind, insbesondere die hohen Energiepreise. Nach dem starken Margenanstieg vieler Autobauer im ersten Halbjahr 2022 ist deshalb eine Normalisierung im weiteren Jahresverlauf zu erwarten. Dies reflektieren bereits die durchweg vorsichtigen Unternehmensprognosen bzw. Konsensannahmen. Die Bewertung des Sektors ist unverändert attraktiv, das heißt, wir halten den derzeitigen Pessimismus für überzogen (Betrachtung: Kurs-Buch-Verhältnis, Kurs-Gewinn-Verhältnis sowie hohe Dividendenrendite).

Für das laufende Geschäftsjahr zeigt sich der Vorstand nach den ersten neun Monaten 2022 optimistischer. Einerseits rechnet man mit deutlich steigenden Rohstoff-/Energiepreisen, andererseits aber auch mit einer Entspannung bei der Chipknappheit. Um diesen Rohstoffpreiseffekt auszugleichen, bedarf es einer Absatzsteigerung. Das Auftragsbuch ist vor allem aufgrund zahlreicher attraktiver, neuer Modelle nach wie vor gut gefüllt, weshalb Mercedes sich weiterhin optimistisch zeigt. Zwar erwartet das Management unverändert eine leichte Steigerung beim Umsatz im Vergleich zu 2021. Der operative Gewinn soll aber signifikant gegenüber dem Vorjahr ansteigen (Margenausblick von bisher 12 bis 14 Prozent auf neu: 13 Prozent).

Die Fokussierung auf »mehr Luxus« werten wir einerseits sehr positiv, weil die Margen dort höher sind. Andererseits steigt auch in diesem Segment der Wettbewerb. Aus Wachstumssicht halten wir vor allem die erfolgreiche Ausrichtung von Premium-E-Autos (bei schwächeren Margen im Vergleich zu Verbrennern) für entscheidend.