Nun ist ein Schwellenland, das am Devisenmarkt interveniert, ja nichts Besonderes. Bemerkenswert an der Interventionsdrohung ist aber Folgendes: Seit Jahresbeginn verlor der philippinische Peso bis zum Zeitpunkt der Interventionsdrohung rund 13½ Prozent gegenüber dem US-Dollar und damit ziemlich genau so viel wie der Euro, weit weniger als das britische Pfund oder die schwedische und die norwegische Krone.

Krisenhafte Währungsschwäche sieht in einem Schwellenland anders aus. So verlor der philippinische Peso in der Asienkrise rund die Hälfte seines Wertes (gegenüber dem US-Dollar) – innerhalb eines halben Jahres. Das ist Krise, nicht 13 Prozent oder 14 Prozent Abwertung in zehn Monaten, die im Wesentlichen nichts anderes sind als eine allgemeine US-Dollar-Stärke.

Interventionen sind kein Allheilmittel
Auffällig ist also, wie schnell einige Regierungen bzw. Notenbanken derzeit bereit sind, Interventionen in Betracht zu ziehen. Das macht mir Sorge.

(1) Bleiben wir beim Beispiel der Philippinen. Die FX-Reserven der Bangko Sentral belaufen sich auf rund 80 Milliarden US-Dollar – womit die Importe der vergangenen sieben Monate finanziert werden könnten. Sieben Monate »Import Coverage« hört sich einigermaßen kommod an.

Jedoch, Interventionen finanzieren halt keine Importe, sondern verschieben Vermögen zwischen dem intervenierenden Staat (konkret: der Zentralbank oder dem Fiskus) und dem FX-Markt. Gehen die Interventionen gut, gewinnt der Staat, andernfalls der Markt.

Nun ist aber »der Markt« ein gedankliches Konstrukt und kein realer Akteur. In den Neunzigerjahren haben sich Politiker einzelne Marktteilnehmer als Buhmänner ausgesucht. Das war populistischer Unsinn. Konkret: Wenn George Soros Short-Positionen in britischen Pfund, thailändischen Baht und malaysischen Ringgit einging, hatte das nur dann eine Chance auf Erfolg, wenn auch andere Marktteilnehmer diese Währungen für fundamental überbewertet hielten. Marktpositionen Einzelner waren eher Kristallisationspunkte, an denen sich bereits vorhandene fundamentale Einschätzungen in konkreten Markttransaktionen niederschlugen.

Die Lehre daraus kann nur sein: Eine Regierung bzw. eine Zentralbank kann sich – egal wie viele FX-Reserven sie hält – nur dann dauerhaft »gegen den Markt« stellen, wenn sie gleichzeitig mit fundamentalen Argumenten die Marktmeinung zu ihren Gunsten verändert.

Es verwundert nicht, dass Marcos Jr. zeitgleich mit seiner Interventionsdrohung eine straffe Zinspolitik ankündigte. Nur: Wenn Zinserhöhungen den Markt überzeugen, sind Interventionen nicht mehr nötig. Überzeugen sie nicht, sind hingegen Interventionen zum Scheitern verurteilt. Wozu also Interventionen?

(2) Gelingen Interventionen nicht, das heißt, verliert ein Land einen nennenswerten Teil seiner FX-Reserven, ohne dass der Abwertungsdruck nachlässt, wird alles nur noch schlimmer.

Zur Erinnerung: Die Asienkrise begann 1997 nicht, als die thailändische Zentralbank begann zu intervenieren. Krisenhaft wurde es erst, als die thailändischen Währungshüter kapitulieren mussten, weil die Interventionen den Abwertungsdruck nicht nennenswert minderten.

Interventionen beinhalten ein erhebliches Risiko. Nicht nur, weil Devisenreserven, die letztendlich die Bevölkerung des jeweiligen Landes im Schweiß ihres Angesichts erarbeitet hat, womöglich sinnlos verplempert werden. Sondern auch, weil ein Scheitern erst recht Abwertungsdruck erzeugt.

(3) Daher sollten Interventionen ein letztes Mittel bleiben, das für dramatische, aber transitorische Krisensituationen reserviert ist. Greift eine Regierung/eine Zentralbank zu früh zu diesem Instrument, dann signalisiert sie dem Markt halt auch, dass aus ihrer Sicht ihre Volkswirtschaft normale Wechselkursschwankungen nicht verkraften kann.

Frei schwankende Wechselkurse als Auslaufmodell?
Und noch ein anderer Aspekt sei erwähnt, den die Ökonomen ein wenig despektierlich die »unmögliche Dreifaltigkeit« nennen. Eine Welt mit

• freiem Kapitalverkehr,

• vom Staat gesetzten Wechselkursen und

• autonomen Geldpolitiken, die eigenständig heimische Inflation steuern,

ist nicht vorstellbar. Die wird es nie geben. Bislang war Konsens, dass frei schwankende Wechselkurse das kleinste Übel sind, wenn man eine der »Faltigkeiten« aufgeben muss.

Kippt dieser Konsens, halte ich es für unwahrscheinlich, dass insbesondere die großen Zentralbanken auf autonome Geldpolitiken verzichten werden. Doch das heißt: Am Ende wird der grenzüberschreitende Kapitalverkehr weniger frei. Und damit auch der Warenverkehr. Neben allen Gefahren, die dem Welthandel aus geopolitischer Sicht drohen, ist das eine weitere.