Märkte
Konsolidierung im EU-Emissionshandel
Die Preise im EU-Emissionshandel pendeln seit nunmehr Mitte April zumeist zwischen 80 und 90 Euro je Tonne seitwärts. Der größere Bedarf an Emissionsrechten, der sich mit dem verstärkten Einsatz der Kohlekraft abzeichnet, spräche zwar für höhere Preise, demgegenüber stehen aber die hohen konjunkturellen Risiken. Auch der politische Rückenwind ist vorerst schwach: Der geplante Verkauf von Zertifikaten aus der Marktstabilitätsreserve im Rahmen des REPowerEU-Plans zeigt, dass Energiesicherheit momentan vorrangig vor Klimaschutz ist. Wir erwarten eine Fortsetzung der Konsolidierung. Sobald die EU-Konjunktur wieder besser Tritt fasst, dürften die Preise aber wegen der langfristigen Verknappung des Angebots mittelfristig wieder steigen.
Im EU-Emissionshandel (EU ETS = European Union Emissions Trading System) bewegen sich die Preise seit Mitte April zumeist in einer Spanne zwischen knapp 80 und gut 90 Euro je Tonne. Anfang Februar war der fast zweijährige Aufwärtstrend mit einem Rekordhoch von annähernd 100 Euro je Tonne zu Ende gegangen und in eine scharfe Korrektur gemündet (siehe Grafik 1). Mit der sich dann anschließenden wochenlangen Seitwärtsbewegung haben sich die CO2-Preise klar abgesetzt von den übrigen Energiepreisen, die zwischenzeitlich teilweise neue Rekordhöhen erklommen hatten. Dabei hat sich auch im Umfeld des EU-Emissionshandels einiges verändert: Mit den Risiken der Gasversorgung (und den hohen Preisen) dürfte das Comeback der Kohle deutlich länger andauern als gedacht; gleichzeitig zeichnet sich eine deutliche Verlangsamung der Konjunktur ab. Auch auf der politischen Seite hat sich einiges getan: Sowohl EU-Parlament als auch der Ministerrat haben ihre Meinungen zum Klimapaket »Fit for 55« formuliert. Vor allem aber der Vorschlag der EU-Kommission im Rahmen des REPowerEU-Plans, Zertifikate aus der Marktstabilitätsreserve zu verkaufen, um 20 Milliarden Euro zu erzielen und sich somit schneller aus der Abhängigkeit von Russland zu lösen, legt unseres Erachtens die momentane Verschiebung von Prioritäten offen: Der Vorrang des Ziels Energiesicherheit vor Klimaschutz führt hier sogar zu einem unmittelbaren Eingriff in den EU-Emissionshandel.
Grafik 1: Nach langem Aufwärtstrend tendieren die CO₂-Preise bei hoher Volatilität seitwärts
Wir schauen uns im Folgenden die einzelnen Punkte im Detail an. Um das Ergebnis vorwegzunehmen: Wir denken, dass die momentan sehr unsichere (ökonomische) Situation vorerst die Preise in Schach hält; mittelfristig gehen wir davon aus, dass der klimapolitische Kurs grundsätzlich ambitioniert bleibt.
Mehr Kohlekraft …
Schon im vergangenen Jahr hatte die Kohlekraft gegenüber Gaskraft aufgrund der massiv gestiegenen Gaspreise deutlich an Attraktivität gewonnen und ihr Anteil an der öffentlichen Netto-Stromerzeugung war in der EU um 2 Prozentpunkte auf gut 15,5 Prozent gestiegen. Zwischenzeitlich hatten sich die Gewinnspannen bei Gas- und Kohlekraft, die sogenannten Clean Dark und Clean Spark Spreads, zwar wieder etwas angenähert. Denn Kohle hat sich spätestens mit dem ab August greifenden Embargo gegen Russland nachhaltig verteuert, während sich Gas aufgrund der sich schneller füllenden Vorräte etwas verbilligt hatte. Aber zuletzt sind infolge der reduzierten russischen Gaslieferungen und der Gefahr eines kompletten Lieferstopps die Preise am europäischen Gasmarkt wieder massiv gestiegen. Insgesamt hat die Kohlekraft im ersten Halbjahr weiter zugelegt (siehe Grafik 2). Die Tendenz dürfte sich fortsetzen, denn einige Länder haben angekündigt, teilweise bereits stillgelegte Kohlekraftwerke wieder zu reaktivieren. In Deutschland sollen bis zu 10 Gigawatt an Kapazitäten von Kohle- und Mineralölkraftwerken zurück aus der Reserve geholt werden. Laut der Unternehmensberatung Enervis würde das bedeuten, dass allein in Deutschland die CO2-Emissionen bei der Stromerzeugung um 40 Millionen Tonnen steigen könnten. Zur Einordnung: Im vergangenen Jahr waren im EU ETS den deutschen Verbrennungsanlagen Emissionen in Höhe von knapp 240 Millionen Tonnen zuzuschreiben, was gut 30 Prozent der Emissionen von Verbrennungsanlagen im EU ETS bzw. knapp 20 Prozent aller erfassten Emissionen entsprach. Schon im vergangenen Jahr waren übrigens die Emissionen der deutschen Verbrennungsanlagen infolge der höheren Stromerzeugung und des Mini-Booms der Kohlekraft um 14 Prozent gestiegen.
Grafik 2: Mehr Kohlestrom in der ersten Jahreshälfte
Öffentliche Netto-Stromerzeugung in der EU
Auch die Niederlande und Österreich haben angekündigt, wegen der Gasknappheit zuvor stillgelegte Kohlekraftwerke zu reaktivieren. Italien hat das schon zu Beginn der Krise nicht ausgeschlossen. Auch Frankreich prüft die Aktivierung eines zuvor stillgelegten Kohlekraftwerks, wobei die Kohlekraft in Frankreich, das in der Stromerzeugung überwiegend auf Atomkraft setzt, nicht allzu bedeutend ist. Belgien hat dagegen angekündigt, die Laufzeiten seiner Atomkraftwerke zu verlängern. Alles in allem ist hier in den kommenden Monaten mit einem deutlichen Mehrbedarf an Emissionsrechten zu rechnen. Erst mittel- bis langfristig dürfte der nun einsetzende verstärkte Ausbau der erneuerbaren Energien Wirkung zeigen und die Emissionen bremsen.
… versus schwache Konjunktur
Demgegenüber stehen die großen Konjunkturrisiken: Zurzeit bremst der Mangel an Vorprodukten infolge der chinesischen Lockdown-Maßnahmen und des Kriegs in der Ukraine die wirtschaftliche Dynamik. Unsere Volkswirte gehen davon aus, dass das Wachstumstempo schwach bleibt. Zwar dürften die Lieferketten bald wieder etwas besser funktionieren, aber die erwartete Straffung der Geldpolitik und die Rezession in den USA bremsen. Bereits jetzt leidet vor allem die Produktion in energieintensiven Industriesektoren, die im EU ETS erfasst sind, unter den hohen Energiepreisen. Bislang gehen wir davon aus, dass die russischen Gaslieferungen nach dem Komplettstopp für zehn Tage im Juli zumindest wieder auf das jüngste Niveau hochgefahren werden. Sollte danach aber noch weniger Gas fließen als im Moment, dürfte es zu Rationierungen und damit verstärkten Stilllegungen in der Industrie kommen. Ein starker Wirtschaftseinbruch wäre wohl nicht zu vermeiden. Mit der Gefahr einer scharfen Rezession besteht das »Risiko« eines deutlichen Nachfrageeinbruchs nach Emissionsrechten. Ein dadurch befürchteter Preisrückgang federt den preissteigernden Effekt eines fast sicheren Mehrbedarfs wegen einer höheren Kohleverstromung zumindest momentan ab.
Der Trilog zum Klimapaket »Fit for 55« kann beginnen
Auf der politischen Agenda ist man ein ganzes Stück weiter: Mitte Juni hat das EU-Parlament seine Gesetzesvorlagen für das Klimapaket »Fit for 55« verabschiedet; Ende Juni folgte der Ministerrat. In einigen Punkten hat sich das Parlament ambitionierter aufgestellt als die Kommission. Verglichen mit der ursprünglich diskutierten Forderung des Umweltausschusses nach einer Absenkung der Obergrenze um 67 Prozent ist die Abweichung vom Kommissionsvorschlag aber moderat (siehe Tabelle 1). Auch beim Ausschleichen der freien Zuteilung von Zertifikaten im Rahmen des Grenzausgleichsmechanismus (CBAM) ist das Parlament zumindest in naher Zukunft vorsichtiger. Das dürfte belegen: Die ohnehin hohen Energiepreise zeigen Wirkung.
Tabelle 1: Ausgewählte Vorschläge zur Reform des EU-Emissionshandelssystems
EU-Kommission | Ministerrat | EU-Parlament | |
|---|---|---|---|
Absenkung der Obergrenze gegenüber 2005 bis 2030 | –61 % gegenüber 2005 bis 2030; LRF von 4,2 % und Einmalabschlag (Umbasierung) von 117 Mio. Zertifikaten 2024 | Wie Kommission | –63 % gegenüber 2005–2030; LRF von 4,4% ab 2024, 4,5 % ab 2026 und 4,6 % auf 2029; 2024 Abschlag von 70 Mio. Zertifikate; 2025: 50 Mio. Zertifikate |
Marktstabilitätsreserve (MSR) | Beibehaltung der Überführungsrate von 24 %, Puffer zwischen 1.096 Mio. und 833 Mio. Zertifikaten | Wie Kommission | Beibehaltung der Überführungsrate von 24% |
Grenzausgleichsmechanismus, Auslaufen der freien Zuteilung | Übergangsphase: 2023–2025, Einführung 2026–2036 für Zement, Strom, Dünger, Eisen & Stahl und Aluminiumindustrie, Ende der freien Zuteilung: 2035 | Übergangsphase: 2023–2025, Einführung 2026–2035 bei zunächst vorsichtigem Auslaufen der freien Zuteilung: –5 % (2026–2028), –7,5 % (2029/2030) … –20 % (2035) | Übergangsphase: 2023–2026, Einführung 2027–2032 (zusätzlich chemische Industrie) (–7 % 2027 … –25 % 2032), Bonus-Malus-System |
Vorgehen gegen stark steigende Preise (Art. 29a) | Wenn Preise für 6 Monate mehr als 2,5-mal so hoch sind als zwei Jahre zuvor, mögliche Freigabe aus der MSR: 75 Mio. Zertifikate, Automatismus | Wenn Preise für 6 Monate mehr als 2-mal so hoch sind als zwei Jahre zuvor, mögliche Freigabe aus der MSR: 100 Mio. Zertifikate | |
Markttransparenz | Marktzutritt nur regulierte Unternehmen | ||
Einbeziehung der Luftfahrt | Volle Auktionierung: 2027 | Volle Auktionierung: 2027 | Volle Auktionierung: 2025 |
Einbeziehung der Schifffahrt | Allmähliche Einführung von 2023–2025, 100 % ab 2026 | Einführung 1 Jahr nach rev. EHS-Richtlinien, bei 3,5 % Rückverteilung der Einnahmen an die Länder, die am stärksten betroffen sind | 2024–2026: Intra-EU- und Hälfte Extra-EU-Verkehr, ab 2027 alle |
Einbeziehung kommunaler Abfallwirtschaft | Folgenabschätzung: 2026 | Ab 2026 (Folgenabschätzung: 2024) |
Quelle: ERCST, Bloomberg, EU-Parlament, Commerzbank-Research
Das zeigt sich auch darin, dass Parlament und Ministerrat künftig schneller gegen stark steigende CO2-Preise vorgehen und infolgedessen Artikel 29a der EU-Emissionshandelsrichtlinie anpassen wollen. Dissens herrscht lediglich darüber, ab wann und wie stark interveniert werden soll. Allein steht das Parlament allerdings mit seiner Forderung, den Marktzutritt zu begrenzen. Kommission und Ministerrat sehen hier keinen Handlungsbedarf. Bestätigt werden sie hier durch zwei empirische Studien: Den Abschlussbericht der Europäischen Wertpapier- und Finanzaufsicht ESMA und eine Studie der Europäischen Zentralbank im Frühjahr, die ebenfalls keine starken spekulativen Kräfte ausmachen kann. Sie bieten keine Begründung für eine Veränderung der Rahmenbedingungen; die Chancen auf Neuordnung sind daher unserer Einschätzung nach eher gering. In diesem Zusammenhang sei auch erwähnt, dass am derzeitigen Rand die Investmentfonds eher zurückhaltend positioniert sind (siehe Grafik 3).
Grafik 3: Investmentfonds am CO₂-Markt zurückhaltend
Verkäufe aus der MSR gemäß REPowerEU-Plan wären unmittelbarer Markteingriff
Als belastend stufen wir den Vorstoß im Rahmen des REPowerEU-Plans ein, Zertifikate im Wert von 20 Milliarden Euro aus der Marktstabilitätsreserve (MSR) zu verkaufen. So sollen finanzielle Mittel generiert werden, um sich schneller aus der Abhängigkeit von Russland zu lösen. Das quantitative Volumen dieser Maßnahme erachten wir dabei als weniger problematisch: 1) Bei einem Preis von 80 Euro je Tonne müssten rund 250 Millionen Zertifikate aus der MSR verkauft werden. Das ist angesichts der per Ende Dezember 2021 enthaltenen 2,6 Milliarden Zertifikate gering. 2) Die Zertifikate würden nur nach und nach bis 2026 an den Markt kommen. Und 3) werden sie über die MSR in den Folgejahren wieder eingesammelt. Es würde sich also eher um eine Art »Frontloading« handeln.
Problematisch erachten wir vor allem die Instrumentalisierung der MSR. Die Maßnahme belegt nicht nur, dass Energiesicherheit momentan klar vorrangig zum Klimaschutz ist – eine Priorisierung, die sich ja auch in der Aktivierung bereits stillgelegter Kohlekraftwerke widerspiegelt. Die Maßnahme ist unserer Einschätzung nach vor allem deshalb ein Tabubruch, weil es sich um einen direkten Ad-hoc-Eingriff in das EU-Emissionshandelssystem handelt. Das ist auch deshalb problematisch, weil die Zeiten vorerst schwierig bleiben und die Einmaligkeit einer solchen Maßnahme keinesfalls garantiert ist.
CO2-Preise vorerst seitwärts, mittelfristig weiter aufwärts
Alles in allem gehen wir davon aus, dass die CO2-Preise bis auf Weiteres in ihrer Handelsspanne zwischen 80 und 90 Euro je Tonne verharren. Geringere Auktionsvolumina im August, die in der Vergangenheit schon oft die CO2-Preise nach oben getrieben haben, dürften eher verpuffen. Sollte es doch noch zu einer Gaskrise kommen, könnten die Preise auch unter 80 Euro fallen. Wegen des dann notwendigen verstärkten Einsatzes der Kohlekraft sind die Preise unseres Erachtens aber nach unten abgesichert. Eine Wiederaufnahme des Aufwärtstrends am CO2-Markt erwarten wir erst dann, wenn die hohe Unsicherheit nachlässt und die EU-Wirtschaft wieder besser Tritt fasst. Die stärkere Absenkung der Obergrenze an Emissionen, also die langfristige Verknappung des Angebots an Zertifikaten, dürfte die Preise mittelfristig weiter nach oben treiben, auch wenn die hohen Preise fossiler Energieträger allein schon Investitionsanreiz in emissionsmindernde Technologien sind.
Produktidee: Optionsscheine und Zertifikate auf CO2-Emissionsberechtigungen
Société Générale bietet bereits seit einiger Zeit Zertifikate an, mit denen Privatanleger an der Wertentwicklung von CO2-Emissionsberechtigungen partizipieren können. Die CO2-Zertifikate von Société Générale beziehen sich auf die sogenannten ICE EUA Futures-Kontrakte, die in Euro an der ICE (Intercontinental Exchange) in Amsterdam gehandelt werden. Der ICE EUA Futures-Kontrakt notiert in Euro, das heißt, für den Anleger besteht kein zusätzliches Währungsrisiko, da sowohl die von Société Générale angebotenen Zertifikate als auch der zugrunde liegende Basiswert (Future) in Euro notieren.
Société Générale bietet momentan verschiedene Zertifikatstypen mit unbegrenzter Laufzeit auf die CO2-Emissionsberechtigungen an. Zum einen Partizipations-Zertifikate, mit denen Anleger je nach Bezugsverhältnis an der Wertentwicklung der Emissionsberechtigungen partizipieren können. Zum anderen Turbo- und Faktor-Optionsscheine, bei denen Investoren an der Entwicklung von steigenden und fallenden Kursen überproportional teilhaben können – sowohl positiv als auch negativ. Eine komplette Übersicht über alle Produkte steht im Internet unter www.sg-zertifikate.de zur Verfügung.
Unlimited Turbo-Optionsscheine mit unbegrenzter Laufzeit
|
WKN |
Basiswert |
Typ |
Basispreis/Knock-Out-Barriere |
Hebel |
Geld-/Briefkurs |
|---|---|---|---|---|---|
|
ICE EUA Futures |
Call |
52,7399/56,49 EUR |
3,0 |
25,83/25,85 EUR |
|
|
ICE EUA Futures |
Call |
71,7578/76,85 EUR |
11,5 |
6,81/6,83 EUR |
|
|
ICE EUA Futures |
Put |
114,4997/106,39 EUR |
2,1 |
36,78/36,80 EUR |
|
|
ICE EUA Futures |
Put |
88,6500/82,44 EUR |
7,2 |
10,90/10,92 EUR |
Faktor-Optionsscheine
Stand: 21. Juli 2022; Quelle: Société Générale
Die Darstellung der genannten Produkte erfolgt lediglich in Kurzform. Die maßgeblichen Produktinformationen stehen im Internet unter www.sg-zertifikate.de zur Verfügung. Den Basisprospekt sowie die Endgültigen Bedingungen und die Basisinformationsblätter erhalten Sie bei Klick auf die WKN.
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