Allerdings erwarten unsere EZB-Beobachter, dass die EZB – im Gegensatz zur Fed – bereits früh im Jahr 2023 ihren Zinserhöhungszyklus wieder beendet, was die Aussicht auf langfristige Normalisierung der Eurorealzinsen erschüttern könnte und zu neuer Euroschwäche beitragen dürfte.

Im zentralen Szenario von Commerzbank Research endet der Krieg schnell. Insbesondere, wenn dann (wie wir erwarten) die EZB ab Oktober den Einlagensatz erhöht, dürfte dieser Faktor voll zur Wirkung kommen und der Euro/US-Dollar-Kurs zulegen können.

… doch die Fed dürfte als »aktivere« Inflationsbekämpferin angesehen werden
Würde – entgegen unserem zentralen Szenario – es zur Stagflation kommen (zum Beispiel weil die weltweiten Energiepreise dauerhaft sehr deutlich erhöht bleiben würden), dürften die Marktteilnehmer eher der Fed als der EZB zutrauen, auch unter Inkaufnahme realwirtschaftlicher Folgeschäden die Inflation entschlossener zu bekämpfen.

Das »Big Picture«: Der Euro ist billig, aber nicht extrem billig
Die (absolute) Kaufkraftparität (PPP) zwischen Euro und US-Dollar (auf Basis des internationalen Preisvergleichs der OECD) liegt bei gut 1,40. Gemessen daran ist der Euro signifikant billig.

Deutliche Abweichungen des Wechselkurses von PPP sind nicht ungewöhnlich. Allerdings ist auffällig, dass der Wechselkurs schon lange (seit 2014) signifikant unter PPP-Niveaus notiert. Das ist mit der grundsätzlich anderen Geldpolitik der EZB erklärbar.

Noch niedrigere Euro/US-Dollar-Kursniveaus dürften unserer Einschätzung nach nur gerechtfertigt sein, wenn weitere Euro-Belastungsfaktoren hinzukommen. Eine Stagflation, die im Euroraum stärker ausfiele als in den USA (zum Beispiel weil sie hier durch Ausbleiben russischer Gaslieferungen verschärft würde), wäre solch ein Belastungsfaktor. Dann wären auch Euro/US-Dollar-Kursniveaus nahe Parität vorstellbar.

2023 wieder nachlassender Inflationsdruck?
Für 2023 erwarten unsere Ökonomen einen wesentlichen Rückgang der Inflation im Euroraum. Für den Jahresdurchschnitt erwarten sie eine Inflation von gerade einmal 1,8 Prozent – ein Wert, der wieder (wie schon 2018 bis 2020) unter dem EZB-Ziel von 2 Prozent liegt. Grund für die von unseren Volkswirten erwartet niedrige Inflation ist, dass mit der unterstellten Normalisierung der Lage an den Energiemärkten die Energiepreise im Durchschnitt des nächsten Jahres unter den 2022er-Niveaus liegen dürften und dass die coronabedingten Lieferengpässe bis dahin abgeklungen sein dürften.

Bei solch niedriger Inflation dürfte die EZB aber wieder geneigt sein, die Straffung der Geldpolitik auszusetzen. Bei Inflation unter ihrem Ziel dürfte die EZB relativ früh ihren Zinserhöhungszyklus wieder unterbrechen – und damit auch die mittel- bis langfristige Aussicht auf weniger negative Realzinsen auf Europositionen wieder infrage stellen.

In den USA nur langsamer Inflationsrückgang
Hingegen erwarten sowohl unsere Ökonomen als auch die Märkte für die USA nur relativ langsam fallende Inflationsraten. Das würde implizieren, dass die US-Notenbank Fed für längere Zeit eine deutlich straffere Zinspolitik fahren dürfte als die EZB. Und das wiederum sollte sich – sobald diese Divergenz 2023 absehbar wird – wieder in niedrigeren Euro/US-Dollar-Kursnotierungen niederschlagen.