Titelthema

Wahlen in den USA – Wie werden die Weichen gestellt?

Joe Biden liegt bei den Umfragen für die US-Präsidentschaftswahl im November deutlich vorn, hat die nötige Mehrheit im Wahlkollegium aber nicht sicher. Zudem wird die sich abzeichnende kräftige Erholung im dritten Quartal das Rennen wieder spannender machen. Ein dann möglicher knapper Wahlausgang könnte zu Konflikten und Gerichtsverfahren führen. Dann würde es dauern, bis der Sieger zweifelsfrei feststeht. Im November droht den Märkten erhebliche Unsicherheit.

Umfragen: Biden führt, ...
Nach der offiziellen Nominierung von Joe Biden und Donald Trump als Präsidentschaftskandidaten ihrer Parteien tritt der US-Wahlkampf in seine heiße Phase. Joe Biden geht mit deutlichem Vorsprung auf die Zielgerade. Dies legen zumindest die nationalen Umfragen nahe, die ihm derzeit einen Vorsprung von etwa 7 Prozentpunkten zubilligen (siehe Grafik 1). Damit steht er in den Umfragen besser da als Hillary Clinton im August 2016, die damals etwa 4 bis 5 Prozentpunkte vor Trump lag.

Grafik 1: Biden führt deutlich

Zustimmung für den jeweiligen Kandidaten, Durchschnitt nationaler Umfragen, Tagesdaten

... aber noch ist nichts entschieden ...
Wie Hillary Clinton vor vier Jahren schmerzlich erfahren musste, ist aber nicht entscheidend, wer die meisten Wählerstimmen auf sich vereint. Vielmehr kommt es auf Mehrheit im Wahlkollegium an. Für einen Sieg muss ein Kandidat mindestens 270 der 538 Wahlleute hinter sich bringen, die in den einzelnen Bundesstaaten üblicherweise nach dem Mehrheitswahlsystem bestimmt werden. Die Präferenzen vieler Bundesstaaten stehen dabei von vornherein praktisch fest; der größte – Kalifornien – unterstützt beispielsweise verlässlich den demokratischen Kandidaten, Alabama ist dagegen »tiefrot« (Rot ist die Farbe der Republikaner, Blau die der Demokraten). Entscheidend wird daher das Wahlergebnis in einigen »Swing States« sein, wobei Florida mit 29 Wahlleuten eine Schlüsselrolle spielt. Nach den aktuellen Umfragen hat bisher keiner der beiden Kandidaten eine Mehrheit bei den Wahlleuten sicher. Zahlreiche Wahlmänner können aufgrund knapper Umfragen noch nicht verlässlich zugeordnet werden (siehe Grafik 2).

Grafik 2: Anzahl der Wahlmänner, die auf Joe Biden bzw. Donald Trump entfallen, gemäß Umfragen von RealClearPolitics und 270towin

Für eine Mehrheit sind 270 Stimmen nötig.

... und Demokraten könnten auch den Senat gewinnen
Neben dem Präsidenten werden auch das Repräsentantenhaus und 35 der 100 Senatoren neu gewählt. Dabei dürften die Demokraten ihre Mehrheit im Repräsentantenhaus verteidigen. Außerdem besteht für sie die Chance, im Senat die Mehrheit zu erobern. Bisher stellen die Republikaner 53 der 100 Senatoren. Der Wahlkalender begünstigt dieses Mal aber die Demokraten, denn sie müssen nur 12 ihrer Sitze verteidigen, die Republikaner dagegen 23. Bisher zeichnet sich beim Senat ein Kopf-an-Kopf-Rennen um die Mehrheit ab. Selbst wenn die Demokraten neben dem Präsidentenamt die Mehrheit in beiden Häusern des Kongresses gewinnen, heißt dies nicht, dass Joe Biden »durchregieren« könnte. Dies zeigte sich bereits 2009/2010 in den ersten beiden Amtsjahren Barack Obamas, als dieser trotz Mehrheit in beiden Kammern nur Teile seines Programms umsetzen konnte. Nicht zuletzt war Obama vollauf damit beschäftigt, die schwere Wirtschaftskrise von 2007/2008 zu bewältigen. Dem nächsten Präsidenten könnte wegen der Nachwirkungen der Coronakrise Ähnliches passieren.

Was würde sich unter Joe Biden ändern?

Joe Biden und die Demokraten glauben, dass ihnen der gesellschaftliche Wandel Rückenwind verleiht. Probleme der Gleichstellung, Einkommensungleichheit oder Umweltfragen werden immer wichtiger. Zur Lösung dieser Fragen setzen Demokraten stärker auf den Staat als ihre republikanischen Gegenspieler. Dabei kommt ihnen entgegen, dass die traditionellen Vorbehalte in der amerikanischen Bevölkerung gegenüber einer größeren Rolle des Staates abgenommen haben. So beklagten sich bei einer Umfrage im vergangenen Herbst nur noch 49 Prozent, der Staat würde sich in Angelegenheiten einmischen, die er besser den Bürgern bzw. den Unternehmen überlassen würde (siehe Grafik 3). 2012 waren es noch 61 Prozent. Umgekehrt wünschen sich inzwischen mit 47 Prozent fast ebenso viele eine größere Rolle des Staates. Die Pandemie und die damit verbundene Rezession dürften den Wunsch nach »mehr Staat« verstärkt haben.

Grafik 3: USA – Vorbehalte gegen staatliche Aktivitäten nehmen ab

Gallup-Umfrage, ob die Regierung zu viele Dinge unternimmt, die besser den Bürgern/Unternehmen überlassen bleiben sollten

Mehr Umverteilung, ...
Unter einem Präsidenten Biden würde die staatliche Umverteilung wohl deutlich ausgebaut. So plant er, die Unternehmen höher zu besteuern. Die wichtigsten Maßnahmen wären:

  • Der Körperschaftsteuersatz, der unter Trump von 35 Prozent auf 21 Prozent gesenkt wurde, soll wieder angehoben werden, allerdings nur auf 28 Prozent. Dies berücksichtigt, dass der ursprüngliche Satz im internationalen Vergleich außergewöhnlich hoch war.
  • Unternehmen, die nach Handelsrecht Gewinne von 100 Millionen US-Dollar oder mehr ausweisen, sollen einer Mindeststeuer von 15 Prozent unterliegen. Damit soll verhindert werden, dass Unternehmen ihren steuerrechtlichen Gewinn zu stark drücken können. Allerdings wird die Besteuerung damit erheblich komplizierter, wenn nun nicht mehr nur der steuerrechtliche Gewinn zählt.
  • Der Steuersatz auf bestimmte Gewinne ausländischer Niederlassungen von US-Unternehmen (Global Intangible Low Tax Income, GILTI) soll auf 21 Prozent verdoppelt werden. Die GILTI-Steuer soll verhindern, dass Unternehmen immaterielle Wirtschaftsgüter aus den USA heraus in Niedrigsteuerländer verlagern, um dem US-Mutterunternehmen dann hohe, die US-Körperschaftsteuer senkende Lizenzgebühren zu berechnen.

Sollten alle geplanten Maßnahmen umgesetzt werden, würde dies nach Schätzungen der Tax Foundation die Unternehmen nächstes Jahr mit etwa 180 Milliarden US-Dollar zusätzlich belasten. Dies entspräche 10 Prozent der 2019 erzielten Nachsteuergewinne. Auch Privatpersonen müssen mit einer höheren Steuerlast rechnen, zumindest die Topverdiener. Als wichtigste Maßnahmen plant Biden:

  • Einkommen oberhalb von 400.000 US-Dollar werden mit Sozialversicherungsabgaben von 12,4 Prozent belegt, die hälftig vom Arbeitgeber und Arbeitnehmer zu zahlen sind. Bisher gilt eine Beitragsbemessungsgrenze von 137.700 US-Dollar.
  • Der unter Trump von 39,6 Prozent auf 37,0 Prozent gesenkte Spitzensatz der Einkommensteuer soll für Einkommen über 400.000 US-Dollar wieder auf den alten Satz angehoben werden.
  • Für Einkommen ab 1 Million US-Dollar entfällt die Steuervergünstigung für Gewinne aus langfristigen Kapitalanlagen. Vielmehr gilt der normale Steuersatz von dann 39,6 Prozent. Nach Schätzungen der Tax Foundation würden die Maßnahmen in den nächsten zehn Jahren das Steueraufkommen um etwa 3.800 Milliarden US-Dollar (entspricht 1,5 Prozent des BIP) erhöhen, wobei jeweils die Hälfte auf Unternehmen und Privatpersonen entfallen würde. Es bleibt aber abzuwarten, inwieweit gerade in einer Flaute Steuererhöhungen durchgesetzt werden können. Diese Mehreinnahmen würden für zusätzliche Sozialleistungen eingesetzt. So plant Biden ähnlich wie Obama (»Obamacare«), die staatliche Krankenversicherung auszubauen, nachdem Trump die Reformen seines Vorgängers teilweise zurückgedreht hat. Alle Amerikaner sollen die Möglichkeit einer »staatlichen Option« haben, das heißt, sie können sich bei einer öffentlichen Kasse versichern. Letztlich soll damit der Anteil der nicht krankenversicherten US-Bürger gedrückt werden. Ein Teil der zusätzlichen Kosten soll auch dadurch gedeckt werden, dass die Preise für Medikamente gedrückt werden sollen. So sollen Pharmaunternehmen, die ihre Preise stärker anheben als die allgemeine Inflation, steuerlich bestraft werden. Ein anderer wichtiger Ausgabenpunkt ist die Bildung, wo Biden etwa bestimmte Hochschulgebühren streichen und sich bei der Vergabe und Rückzahlung der weit verbreiteten staatlich garantierten Studentenkredite großzügiger zeigen will.

... Re-Regulierung ...
Auch bei der Regulierung gäbe es wohl einen radikalen Bruch mit der Trump-Regierung. Unter Präsident Trump wurden etliche Regulierungen gestrichen, etwa was Umweltauflagen, Beschränkungen im Finanzsektor oder die Zulassung von neuen Medikamenten angeht. Ein Schwerpunkt war dabei die Rücknahme von Gesetzen der Obama-Regierung, die den Kampf gegen den Klimawandel und die Umweltverschmutzung zum Ziel hatten. Hier ist unter einem Präsidenten Biden eine rasche Umkehr wahrscheinlich. Er würde in diesem Bereich an die Politik unter Obama anknüpfen.

... und Bewegung in Richtung »Green New Deal«
Eine ganz andere Frage ist, ob der von Teilen der Demokratischen Partei betriebene »Green New Deal« umgesetzt werden kann. Dessen Bezeichnung lehnt sich nicht zufällig an den »New Deal« von Präsident Franklin D. Roosevelt an, der in den Dreißigerjahren eine tiefgreifende Umstrukturierung der US-Wirtschaft zum Ziel hatte.

Vor allem der progressive Flügel der Demokraten – dem zahlreiche der jungen Hoffnungsträger der Partei angehören – hat den Klimawandel zu einem wichtigen Thema für die Wahl gemacht. So wurde im Februar eine Resolution in den Kongress eingebracht, die die US-Bundesregierung zu einem »Green New Deal« (GND) auffordert. Die USA sollten demnach in einer »nationalen Kraftanstrengung« binnen zehn Jahren die Netto-Emissionen an Treibhausgasen auf null senken, die gesellschaftliche Ungleichheit bekämpfen und Millionen neue Jobs schaffen. Diese Resolution ist zwar mehr als eine Absichtserklärung zu verstehen und weniger als konkreter Plan. Allerdings hat der GND die Diskussion in diesem Bereich stark geprägt. Eine Biden-Regierung würde wohl bei vielen Wählern im Wort stehen, zumindest erste Schritte in diese Richtung zu unternehmen.

Protektionismus: Unterschiede vor allem im Ton
Keinen grundlegenden Kurswechsel wird es allerdings in der Handelspolitik geben. Die Demokraten werfen Donald Trump zwar vor, mit seinen Handelskonflikten Verbündete vor den Kopf gestoßen zu haben und in der Umsetzung protektionistischer Maßnahmen wenig effektiv zu sein. In der Problemanalyse – dem »unfairen« Geschäftsgebaren vor allem der Chinesen zum Nachteil der US-Wirtschaft – ist man sich allerdings weitgehend einig. Demokratische Senatoren haben Trump sogar zu größerer Härte im Umgang mit China aufgefordert. Das Vorgehen Chinas in Hongkong hat diese Haltung noch verstärkt. Über 60 Prozent der Amerikaner sehen China einer Erhebung von Pew zufolge als Bedrohung an, wobei zwischen Anhängern der Republikaner und der Demokraten kaum ein Unterschied besteht. Dabei ist die Einstellung zu China in den vergangenen Jahren immer kritischer geworden.

Ein Präsident Biden würde die Außenwirtschaftspolitik daher kaum zum Status quo ante zurückdrehen. Allerdings dürfte er versuchen, die Verbündeten der USA – in erster Linie die EU und Japan – besser in die Strategie einer Eindämmung Chinas einzubinden. Europa, das ohnehin zusehends skeptischer gegenüber China wird, hätte bei einem solchen multilateralen Vorgehen Bidens wohl noch größere Schwierigkeiten, sich aus dem sino-amerikanischen Streit herauszuhalten. Dies gilt umso mehr, als unter Biden eine Beruhigung im transatlantischen Handelsstreit wahrscheinlich ist. Schließlich wird eine demokratische Regierung Auto-Importe aus der EU wohl nicht als so große Bedrohung für die nationale Sicherheit ansehen wie Trump. Dies hieße zwar nicht, dass sich alle Handelsprobleme zwischen den USA und der EU auflösen würden (man denke etwa an das Thema Subventionen für den Flugzeugbau). Diese könnten aber wieder stärker auf dem gewohnten Weg via WTO ausgetragen werden.

Implikationen für die Märkte
Ein wesentliches Element der US-Dollar-Stärke in den vergangenen Jahren war der von Donald Trump betriebene Handelskonflikt mit China. Allerdings lässt sich diese Auseinandersetzung nicht auf die Person Trumps verengen. Im gesamten »Westen« ist man kritischer hinsichtlich des chinesischen Verhaltens geworden. Jede US-Regierung wird daher versuchen, China einzuhegen. Dieser Treiber der US-Dollar-Stärke bleibt daher erhalten, auch wenn die Gefahren einer weiteren Eskalation – und daher die Aufwärtsrisiken für den US-Dollar – abnehmen dürften. Allerdings nehmen auch die Abwärtsrisiken für die US-Währung ab. Schließlich dürfte Biden anders als Trump die Fed nicht ständig öffentlich angreifen, was deren Unabhängigkeit stärkt. Die von Biden angestrebte stärkere Regulierung und höhere Unternehmenssteuern wären sicherlich nicht nach dem Geschmack der Börsianer. Ein Wahlsieg Bidens könnte daher die Aktien zumindest kurzfristig belasten.

Wie hoch sind die Chancen von Donald Trump auf eine zweite Amtszeit?

Geht es Trump wie Carter und Bush senior?
Wohin das Pendel in der Wahl letztlich ausschlägt, dürfte maßgeblich von der wirtschaftlichen Entwicklung der nächsten Monate abhängen. Denn ein amtierender Präsident hat in der Zeit seit dem Zweiten Weltkrieg nur dann die Wiederwahl verfehlt, wenn die Wirtschaft im Wahljahr schlecht lief. Jimmy Carter hatte es 1980 mit der zweiten Ölkrise zu tun und den Auswirkungen der hohen Leitzinsen, mit denen die Fed die hohe Inflation bekämpfte. Die Arbeitslosenquote stieg im Wahljahr 1980 auf zeitweise fast 8 Prozent an (siehe Grafik 4). George H.W. Bush hatte 1992 im Nachgang der Rezession 1991/1992 ebenfalls mit einer für US-Verhältnisse hohen Arbeitslosenquote zu kämpfen – sein Gegner Bill Clinton konnte die Wahl mit dem Slogan »It’s the economy, stupid!« für sich entscheiden. Dagegen konnten Ronald Reagan, Bill Clinton und Barack Obama auf eine im Wahljahr fallende Arbeitslosigkeit verweisen. Bei George W. Bush ist sie zumindest nicht gestiegen.

Grafik 4: Steigende Arbeitslosigkeit verhagelt Wiederwahlen

Arbeitslosenquote im dritten und vierten Amtsjahr, Monatsdaten

Auf den ersten Blick ist dies ein schlechtes Omen für Donald Trump. Denn das Niveau der Arbeitslosigkeit ist immer noch sehr hoch; im Juli lag die Quote bei 10,2 Prozent. Allerdings ist sie im Verlauf dieses Jahres von sehr niedrigem Niveau aus in die Höhe geschnellt und anschließend bereits wieder spürbar gefallen: Noch im Februar lag die Arbeitslosenquote auf einem 50-Jahres-Tief bei 3,5 Prozent. Der Lockdown im Zuge der Pandemiebekämpfung trieb die Quote binnen zweier Monate auf 14,7 Prozent. Seither fällt sie wieder deutlich, zuletzt auf 10,2 Prozent im Juli. Bis September – der letzten vor der Wahl veröffentlichten Zahl – könnte sie sogar auf 8 Prozent fallen. Damit geht die Veränderung für Donald Trump in die richtige Richtung.

25 Prozent Wachstum im dritten Quartal geben Trump Schwung
Auch andere Wirtschaftsdaten haben sich zuletzt deutlich verbessert, worauf hinzuweisen Trump nicht versäumen wird. So zeichnet sich im laufenden Quartal ein BIP-Wachstum gegenüber dem zweiten Quartal von auf Jahresrate hochgerechnet mehr als 20 Prozent ab – unsere Prognose lautet 25 Prozent –, und die erste offizielle Schätzung hierfür wird nur wenige Tage vor der Wahl veröffentlicht.

Dabei verbessern sich die Daten für fast alle Bereiche der Wirtschaft. Besonders auffällig ist die Wende nach oben beim privaten Konsum, der immerhin zwei Drittel des US-BIP ausmacht. So sind die preisbereinigten Konsumausgaben im Juli gegenüber Juni um 1,6 Prozent gestiegen. Damit würde der reale Konsum im Juli um 8 Prozent höher ausfallen als im Monatsdurchschnitt des zweiten Quartals (auf Jahresrate hochgerechnet 37 Prozent). Ein weiterer Zuwachs im August oder September wäre also gar nicht mehr nötig, um einen phänomenalen Anstieg zu produzieren.

Ermöglicht wird dies dadurch, dass die Verbraucher trotz der Krise sogar mehr in der Tasche haben als Anfang des Jahres, während in einer »normalen« Rezession die Einkommen eigentlich sinken. Dies hat bisher der Staat mit sehr üppigen Sonder-Transferzahlungen verhindert, die die Verluste an Arbeits- und anderen Einkommen überkompensierten (siehe Grafik 5). Damit könnte die Corona-Rezession Trump weniger schaden als ein typischer Wirtschaftseinbruch. Allerdings ist die erhöhte Arbeitslosenhilfe Ende Juli ausgelaufen, und derzeit ist noch offen, inwieweit sich Weißes Haus und Kongress auf eine Verlängerung der Maßnahmen einigen können. Wir gehen aber davon aus, dass es am Ende eine Einigung geben wird, da keine der Parteien den Zorn der Wähler auf sich ziehen will.

Grafik 5: Staat verhindert bisher Rückgang der Einkommen

Persönliche Einkommen, saisonbereinigte Monatswerte auf Jahresrate hochgerechnet

Auch viele andere Konjunkturindikatoren zeigen deutlich nach oben. Beispielsweise treiben die sinkenden Zinsen die Nachfrage nach Immobilien. Im Juli wurden 41 Prozent mehr Wohnungsbauten begonnen als im Durchschnitt der Monate April bis Juni (auf Jahresrate hochgerechnet: +290 Prozent). Der Absatz an neuen Einfamilienhäusern stieg im Juli auf den höchsten Stand seit 2007, bei gebrauchten Wohnimmobilien waren die Käufe so hoch wie zuletzt Ende 2006. Gerade Hauskäufe führen darüber hinaus zu Multiplikatoreffekten, weil meist gleichzeitig komplementäre Güter wie Möbel und Dienstleistungen wie Renovierungen nachgefragt werden. So geben Haushalte Schätzungen des National Bureau of Economic Research von 2017 zufolge in den Monaten vor und nach einem Immobilienkauf durchschnittlich 3.700 US-Dollar zusätzlich aus.

Auch bei den Unternehmen belebt sich das Geschäft. So hat die Pandemie die Unternehmen offensichtlich weniger schockiert als etwa die Lehman-Pleite 2008. Zumindest haben sie ihre Investitionen in Ausrüstungen deutlich weniger gekürzt als damals. Die Auslieferungen von zivilen Kapitalgütern ohne Flugzeuge – diese Größe geht direkt in die Berechnung der Ausrüstungsinvestitionen im Rahmen des BIP ein – zeigten bereits im Mai wieder nach oben. Im Juli wurde zudem das Vorkrisenniveau praktisch wieder erreicht.

»Eventrisiko« enger Wahlausgang
Die Wahlkampagne von Trump könnte daher auf den letzten Metern noch an Schwung gewinnen. Selbst wenn er das Blatt nicht mehr wenden sollte, zeichnet sich damit ein wesentlich knapperes Ergebnis ab, als der zuletzt deutliche Vorsprung Bidens in den Umfragen suggeriert. Bei einem engen Wahlausgang dürfte es lange dauern, bis das Ergebnis feststeht. Dies liegt unter anderem daran, dass wegen der Pandemie diesmal wesentlich mehr Briefwahlstimmen zu erwarten sind, deren Auszählung dauert, zumal die Wahlbüros wohl vielfach mit einer völlig veralteten technischen Ausstattung zu kämpfen haben. Bei einigen regionalen Wahlen gab es zuletzt zudem erhebliche Unterschiede im Abstimmungsverhalten zwischen Briefwählern und den am Wahltag abgegebenen Stimmen, was zu Forderungen führen dürfte, Stimmen erneut auszuzählen. Letztlich drohen Gerichtsprozesse um die Festlegung des Wahlausgangs. Dies erinnert an die Präsidentschaftswahl 2000, als George W. Bush den Staat Florida mit 537 Stimmen Vorsprung gegen Al Gore gewann und sich damit die Mehrheit im Wahlkollegium sicherte. Das Ergebnis stand erst mehrere Wochen nach der Wahl fest, als der nationale Oberste Gerichtshof eine vom Obersten Gerichtshof von Florida angeordnete Neuauszählung stoppte und der unterlegene Al Gore diese Entscheidung anerkannte. Ob der Verlierer angesichts der in den vergangenen 20 Jahren erheblich verstärkten Polarisierung ähnlich staatsmännisch handeln wird, muss sich erst einmal zeigen.

Eine harte Auseinandersetzung um die Wahl würde darüber hinaus die Atmosphäre der folgenden Parlamentsperiode vergiften. Damit wäre eine politische Blockade vieler Gesetzesvorhaben wahrscheinlich, vor allem, wenn im Weißen Haus und im Kongress unterschiedliche Parteien das Sagen haben sollten.

Den Märkten droht somit eine Phase erheblicher Unsicherheit. Darunter würde sicherlich der US-Dollar leiden. Am Aktienmarkt wäre mit einem Rückschlag zu rechnen.

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Aber Achtung: Da die von Société Générale angebotenen Produkte in Euro notieren, der Handelspreis von US-Indizes aber in US-Dollar, besteht für den Investor ein Währungsrisiko. Ein steigender Euro/US-Dollar-Wechselkurs wirkt sich negativ auf den Wert des Produkts aus. Um das Wechselkursrisiko für den Anleger auszuschalten, bietet Société Générale in der Regel neben einer nicht währungsgesicherten Variante (Non-Quanto) auch eine währungsgesicherte bzw. währungsoptimierte (Quanto) Variante an.

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CU0 F02

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31,38/31,40 EUR

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WKN

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Max. Rendite p.a.

Bewertungstag

Geld-/Briefkurs

SR9 KD1

Dow Jones Industrial

25.500 Pkt.

12,33 %

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18.06.2021

202,33/202,35 EUR

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18.06.2021

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34.595,90 Pkt.

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Strategie

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Dow Jones Industrial

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6,83/6,86 EUR

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S&P 500

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–10

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Stand: 22. September 2020; Quelle: Société Générale

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