Märkte

Türkische Lira: Der perfekte Sturm ist wieder da

Die türkische Lira verliert immer mehr an Wert, ohne dass Politik und Geldpolitik das verhindern könnten. Die freien Devisenreserven sind größtenteils aufgebraucht, und die bisherige Lira-Abwertung lässt die Last der Fremdwährungsverbindlichkeiten anschwellen. Die hohen Zinsen in der Türkei bieten Anlegern keinen Schutz: Auch unter Berücksichtigung der Zinserträge ist die Performance von Long-Positionen der türkischen Lira negativ. Der perfekte Sturm ist zurückgekehrt.

Die ruhigen Zeiten sind vorbei
Die Verluste der türkischen Lira zu Beginn der Coronakrise schienen zunächst wenig besorgniserregend. Schließlich gaben Emerging-Markets(EM)-Währungen im Allgemeinen nach. Wie soll es auch anders sein in »Risk-off«-Perioden? Und da überall Zentralbanken ihre Zinsen senkten bzw. geldpolitische Stimuli maximierten, war die gefährlich laxe Geldpolitik der türkischen Zentralbank (CBT) ebenso kein Thema mehr.

Das änderte sich Anfang April dieses Jahres. Während etliche EM-Währungen sich wieder erholen konnten, nahm der Druck auf die Währungen zu, deren Volkswirtschaften in Zeiten einbrechender Exporte hohe Beträge an Fremdwährungsverbindlichkeiten zu bedienen haben. Die heimischen Entscheidungsträger sehen sich machtlos, sich gegen den Markt zu stellen und Abhilfe zu schaffen. Die Türkei, Ungarn, Brasilien und Südafrika sind betroffen.

Aber die jüngste Abwertung der türkischen Lira sticht besonders hervor, da sie deutlich kräftiger ist als bei anderen betroffenen Währungen. Immer mehr Anleger scheinen zu merken, dass die Türkei ein ganz spezifisches Problem hat.

Insbesondere zwei Entwicklungen sind besorgniserregend:

  • Die Devisenreserven der türkischen Zentralbank sind seit der Coronakrise massiv abgeschmolzen. Innerhalb weniger Wochen fielen die Devisenreserven von über 70 Milliarden US-Dollar auf annähernd 50 Milliarden US-Dollar. Davon sind nur noch ca. 7,5 Milliarden US-Dollar freie Reserven, die vor wenigen Wochen noch bei ca. 20 Milliarden US-Dollar lagen (siehe Grafik 1). Dies hat Spekulationen über eine bevorstehende Rettungsaktion des Internationalen Währungsfonds (IWF) ausgelöst.
Grafik 1: Die Devisenreserven kollabieren

ohne Mindestreserven

  • Wenn die türkische Lira zwischen ihren vielen »Abwertungswellen« einmal seitwärts gehandelt wird, kann die Gesamtrendite von Long-Positionen der türkischen Lira aufgrund der hohen Zinsen in der Türkei sogar lukrativ sein. Dies ist aber ein Fallstrick für Investoren. Denn sie schaffen es nicht systematisch, aus ihren Long-Positionen auszusteigen, bevor die Währung erneut plötzlich abwertet. Grafik 2 zeigt die Gesamtrendite eines US-Dollar, der seit 2011 in türkische Lira investiert wurde: Das Profil zeigt risikobereinigt eine schlechte Rendite. Nach einem kurzen Anstieg zu Jahresbeginn ist die Gesamtrendite wieder deutlich geringer geworden (die Linie in Grafik 2 fällt am rechten Rand rapide). Sogenannte Türkische-Lira-Carry-Trades sind zunehmend unattraktiv. Immer mehr Anleger werden versuchen, solche Positionen zu schließen.
Grafik 2: Carry Trade mit Verlusten

kumulierte Rendite für 1 US-Dollar, der in türkische Lira investiert wird

Grundlegend oder psychologisch?
Wir haben immer gesagt, die Devisenreserven der türkischen Zentralbank reichten nicht aus. So kann keine Zentralbank ihre Währung auf Dauer verteidigen, wenn sie eine aus Marktsicht nicht nachhaltige Geldpolitik verfolgt, egal, wie hoch ihre Devisenreserven sind. Der momentane Rückgang der Devisenreserven ist nun tatsächlich aber der Coronakrise und der Abschottung Westeuropas geschuldet, weshalb die türkischen Exporteinnahmen kollabiert sind (jüngste Schnellschätzung: Rückgang um ca. 40 Prozent; bei den Industriegütern wesentlich stärker). Diese Quelle des Schocks ist externer und vorübergehender Natur, aber nicht der türkischen Politik geschuldet. Doch der Einbruch der Deviseneinnahmen ist trotz allem nur schwer durch andere Mittel zu kompensieren.

Ähnlich schwierig verhält es sich mit einer Rettungsaktion des IWF. Dies wäre eine seltene Gelegenheit, bei der die Regierung behaupten könnte, sie müsse wegen eines externen Schocks zum IWF gehen, sodass die üblichen politischen oder marktwirtschaftlichen Reaktionen darauf diesmal ausbleiben könnten. Wenn die Regierung eine Einigung mit dem IWF ankündigen und sich bereit erklären würde, die IWF-Konditionalität zu akzeptieren, könnten wir uns vorstellen, dass die türkischen Vermögenswerte sich kräftig erholen und nicht einbrechen würden. Der Ausverkauf der türkischen Lira spiegelt aber nicht die Aussicht auf ein IWF-Programm wider, sondern eher das Gegenteil: die Sorge darüber, wie lange die politischen Entscheidungsträger in der Türkei noch versuchen werden, komplizierte und ineffektive Interventionen einzusetzen oder anderweitig Devisen über Swap-Geschäfte und Ähnliches zu beschaffen.

Fazit
Wir waren lange Zeit pessimistisch, was die Aussichten der türkischen Lira betrifft, und haben häufig davor gewarnt, dass es nicht möglich sei, im Voraus zu wissen, wann die nächste Verkaufswelle in der Währung kommen würde. Unser Pessimismus beruhte jedoch insbesondere auf dem nicht nachhaltigen geldpolitischen Kurs der Zentralbank. Zurzeit mischt sich politische Misswirtschaft dazu, zum Beispiel das Verfeuern wertvoller Devisenreserven in Form von Interventionen. Aber auch die sind eher zweitrangig. Die Quelle des momentanen Schocks selbst ist in der Tat exogen. Im Fall der türkischen Lira ist angesichts der schon vor der Krise fragwürdigen Geldpolitik nun aber zweifelhaft, dass der Markt durch diese Tatsache hindurchsieht.