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Discount-Zertifikat versus Aktienanleihe

Preisabschlag sofort oder Zins zum Schluss?

In der vorliegenden Ausgabe des ideas-Magazins widmen wir uns zwei sehr ähnlichen Anlageprodukten: Discount-Zertifikaten und Aktienanleihen. Die beiden Produkte sind unterschiedlich aufgebaut, weisen aber über die Gesamtlaufzeit die gleiche Performance auf. Was wir damit genau meinen und für welche Zielgruppe sich das jeweilige Produkt eignet, wird im Weiteren detailliert erörtert.

Ein Discount-Zertifikat ermöglicht einen günstigeren Einstieg in den Basiswert (Aktie oder Index), denn ein Zertifikat dieses Typs ist immer billiger als der zugrunde liegende Basiswert. Allerdings partizipiert der Anleger am Anstieg des Basiswerts nur bis zu einem bestimmten Betrag, dem sogenannten Cap oder Höchstbetrag. Bei Fälligkeit kommt der Höchstbetrag zur Auszahlung, wenn der Basiswert am oder über dem Cap notiert. Notiert der Kurs des Basiswerts unterhalb des Caps, wird bei Fälligkeit der Basiswert (Aktie oder Index-Zertifikat) oder der entsprechende Betrag in Euro geliefert. Durch den günstigen Einstieg ist der Anleger vor leichten Verlusten des Basiswerts geschützt. Somit eignet sich das Investment in ein Discount-Zertifikat, wenn man von stagnierenden oder leicht steigenden Kursen ausgeht.

Eine Aktienanleihe zahlt, wie eine gewöhnliche Anleihe, einen festen Kupon, der aber wesentlich höher ist als ein herkömmlicher Kupon. Am Laufzeitende bekommt der Anleger den Nominalbetrag (Festbetrag) zurückbezahlt, falls die Aktie auf oder über dem zuvor definierten Basispreis notiert. Notiert die Aktie unter dem Basispreisniveau, wird eine bestimmte Anzahl von zugrunde liegenden Aktien geliefert. Auch die Investition in eine Aktienanleihe eignet sich für Anleger, die stagnierende oder leicht steigende Kurse erwarten. Denn notiert die Anleihe zum Laufzeitende unter dem Einstiegskurs, können die Kursverluste (teilweise oder vollständig) durch den hohen Kupon abgefedert werden.

Die beiden Produktgruppen richten sich an die gleiche Anlegergruppe. Geht man ins Detail, lässt sich sogar zeigen, dass die beiden Produkte – an der Performance gemessen – tatsächlich identisch sind. Um das zu zeigen, muss das jeweilige Produkt in seine Grundstruktur zerlegt werden.

Ein Discount-Zertifikat setzt sich aus dem (gekauften) Basiswert (gegebenenfalls abzüglich Dividendenzahlungen) und einer verkauften Call Option zusammen. Dabei entspricht der Höchstbetrag (Cap) dem Basispreis des Calls.

Eine Aktienanleihe setzt sich aus einem Zerobond (klassische Anleihe) und einer verkauften Put Option zusammen. Der Basispreis des Puts entspricht dem Preisniveau, das entscheidet, ob der Nominalbetrag bzw. die Aktien geliefert werden.

An dieser Stelle erinnern wir an das aus der Optionspreistheorie bekannte Konzept der Put-Call-Parität. Dieses Konzept stellt die Beziehung zwischen dem Preis eines europäischen Calls und dem Preis eines europäischen Puts dar, wenn beide die gleiche Laufzeit und den gleichen Basispreis haben. Die Put-Call-Parität lautet:

p + S = c + Ke (– rT) + D

wobei p und c den Put- bzw. Call-Preis bezeichnen, S bezeichnet den aktuellen Aktienkurs (Basiswertkurs), D den Dividendenbarwert, K den Basispreis der Call bzw. der Put Option, T die Restlaufzeit und r den risikolosen Zinssatz.

Dank der Put-Call-Parität lässt sich zeigen, dass einige Optionsstrategien äquivalent sind. Denn die Put-Call-Parität lässt sich umschreiben als:

S – D – c = Ke (– rT) – p

Die Strategie auf der linken Seite der Gleichung bezeichnet den gleichzeitigen Aktienkauf abzüglich Dividendenzahlungen (kann auch als Kauf eines Zero-Strike-Calls bezeichnet werden) und Verkauf eines Calls, was auch der Struktur eines Discount-Zertifikats entspricht.

Die Strategie auf der rechten Seite der Gleichung entspricht dem Kauf in Höhe eines diskontierten Festbetrags (ein Finanzinstrument, das einen Festbetrag auszahlt, ist auch der Zerobond) und dem gleichzeitigen Verkauf eines Puts. Diese Struktur entspricht der einer Aktienanleihe.

Somit zeigt die Put-Call-Parität, dass ein Investment in ein Discount-Zertifikat eine identische Performance ausweisen muss wie ein Investment in eine Aktienanleihe, vorausgesetzt, der Cap des Discount-Zertifikats entspricht dem Basispreis der Aktienanleihe und beide Produkte haben die gleiche Laufzeit. Anhand zweier Produktbeispiele kann das leicht mit »echten« Zahlen nachvollzogen werden.

Wir vergleichen ein Discount-Zertifikat auf die Daimler AG mit dem Höchstbetrag von 44,50 Euro und eine Aktienanleihe auf Daimler mit dem Basispreis von 44,47 Euro und Kupon in Höhe von 6,25 Prozent. Beide Produkte sind fällig am 20. Dezember 2019. Da der Höchstbetrag und der Basispreis nahezu identisch sind, lassen sich beide Produkte direkt vergleichen.

Bei einem Daimler-Kurs von 58,81 Euro am 2. Mai 2019 notiert das Discount-Zertifikat mit einem Briefkurs von 43,63 Euro. Daraus ergibt sich eine maximale Rendite von 1,99 Prozent ((44,50–43,63)/43,63 = 0,0199). Die Aktienanleihe notiert zum gleichen Zeitpunkt bei 104,90 Prozent. Um die Rendite der Aktienanleihe auszurechnen, müssen die seit dem Emissionszeitpunkt angelaufenen Stückzinsen mitberücksichtigt werden. Diese betragen für den Zinslauf von 21. November 2018 bis 2. Mai 2019 (162 Tage) insgesamt 2,77 Prozent ((162/365) x 0,0625 = 0,0277).

Da die Aktienanleihe dann insgesamt 104,26 Prozent kostet und bei Fälligkeit maximal 106,25 Prozent zurückzahlt (100 Prozent +6,25 Prozent), ergibt sich eine maximale Rendite von 1,99 Prozent, die auf zwei Nachkommastellen der Discounter-Rendite entspricht.

Es stellt sich zum Schluss die Frage: Warum gibt es zwei unterschiedliche Produktgruppen, wenn in der Summe das gleiche Ergebnis steht? Das liegt an den unterschiedlichen Ansprüchen der Anleger. Käufer eines Discount-Zertifikats präferieren einen günstigeren Einstieg in den Basiswert, während die Käufer einer Aktienanleihe eine feste Zinszahlung schätzen.