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Trading-Chance bei der Bayer-Aktie

Die Monsanto-Übernahme führte absehbar zu einer Klagewelle, die einen weiteren massiven Kursverfall auslöste. Mit einem neuen Maßnahmenpaket könnte ein Vergleich mit den Glyphosat-Klägern näherrücken. Für zusätzliche Fantasie sorgt der Hedgefonds Elliott, der nun seine Beteiligung offengelegt hat. Auch wenn die grundsätzlichen Probleme des Konzerns somit nicht gelöst sind, keimt doch die Hoffnung auf, dass die Aktie vor einem positiven Stimmungswechsel der Investoren stehen könnte.

Monsanto-Übernahme
Die Übernahme von Monsanto war unter sehr weitreichenden Auflagen genehmigt worden. Nachdem die von den Behörden erzwungenen Verkäufe vollzogen waren, können sich die Leverkusener seit dem Sommer 2018 auf die eigentliche Herausforderung fokussieren: die Integration des US-Konzerns.

Strategisch interessant
Damit ging einer der längsten Übernahmeprozesse überhaupt zu Ende, doch die Integrationsarbeit dürfte noch deutlich länger dauern. Bayer hat den US-Agrarchemiekonzern Monsanto für eine Gesamtbewertung von rund 62,5 Milliarden US-Dollar übernommen. Mit dem Kauf sind die Leverkusener zum weltweit führenden Unternehmen im Bereich der Saatgutproduktion und des Pflanzenschutzes aufgestiegen: Bereiche, die laut Bayer als langfristige Wachstumsbranchen gelten. Beide Konzerne waren zweifelsohne bezüglich ihrer Produkte und der regionalen Ausrichtung komplementär. Die Strategie hinter der Akquisition klingt zunächst nachvollziehbar.

Grafik 1: Wertentwicklung der Bayer-Aktie
Grafik 1: Wertentwicklung der Bayer-Aktie
Stand: 23. Juli 2019; Quelle: Reuters
Frühere Wertentwicklungen sind kein Indikator für die künftige Wertentwicklung.

Hohe Verschuldung
Wir betrachten die Akquisition dennoch kritisch: Die Verschuldung ist dadurch beispielsweise stark angestiegen. Eine schnelle Tilgung aus dem Cashflow heraus wird nicht möglich sein, die hohe Verschuldung ist also ein Langfristthema.

Die Beteiligung an Covestro hatte Bayer wie erwartet deutlich reduziert und somit im Vorfeld der Übernahme seine Bilanz gestärkt. Dennoch wird der Schuldenabbau in einem vernünftigen Zeitrahmen nur gelingen, wenn Bayer die versprochenen Synergien heben kann, die Verkäufe von Unternehmensteilen vorankommen und das Marktumfeld mitspielt.

Synergieeffekte werden von manchen Investoren infrage gestellt
Die in Aussicht gestellten Synergieeffekte können viele Marktteilnehmer nur schwer nachvollziehen. Die Behörden haben zudem (als Auflage für die Übernahmegenehmigung) im Vorfeld massive Verkäufe erzwungen, was das verbliebene Synergiepotenzial geschwächt hat. Der Vorstand konnte die Bedenken diesbezüglich nicht völlig zerstreuen. In der Vergangenheit ist Bayer außerdem nicht gerade mit gelungenen Akquisitionen (sprich unter anderem Erzielung hoher Synergieeffekte) aufgefallen, weswegen bereits Abschreibungen auf den Goodwill vorgenommen werden mussten. Der Konzern wird auf längere Zeit möglicherweise zu stark mit sich selbst beschäftigt sein.

Klage- und Reputationsrisiko
Monsanto stand zweifelsohne unter dem impliziten Schutz der USA, durch den Eigentümerwechsel ist das Klagerisiko jedoch signifikant gestiegen und auch die Gerichtsurteile fallen nun anders aus (als bisher). Die vorherigen Übernahmen durch Bayer bereiten dem Konzern bereits einige Probleme, auch zahlreiche Klagen im Bereich der Frauengesundheit sind nicht gerade zuträglich für das Image. Das Reputationsrisiko hat unseres Erachtens in jedem Fall deutlich zugenommen. Darüber hinaus wird man sich auch dauerhaft mit einer immer skeptischer eingestellten Öffentlichkeit beschäftigen müssen.

Gerichtsurteil gegen Bayer-Tochter Monsanto wegen Glyphosat
Wie zum Beweis dieser These erging im August 2018 ein Urteil im ersten Schadensersatzprozess wegen Glyphosat, das zu einer heftigen Kursreaktion führte. Ein Geschworenengericht in Kalifornien hat die Bayer-Tochter Monsanto zur Zahlung von insgesamt 289 Millionen US-Dollar (Schmerzensgeld in Höhe von 39 Millionen US-Dollar und Strafzahlung in Höhe von 250 Millionen US-Dollar) verurteilt, weil seine glyphosathaltigen Unkrautvernichtungsmittel Krebs verursacht haben sollen und das Unternehmen nicht angemessen vor den Risiken der Mittel gewarnt hat.

Das Schmerzensgeld wurde Dewayne Johnson zugesprochen, der regelmäßig mit Monsantos Unkrautvernichtern gearbeitet hat und unheilbar an Lymphdrüsenkrebs erkrankt ist. Die zuständige Richterin Suzanne Ramos Bolanos in San Francisco hat zwar später die Zahlungen auf 79 Millionen US-Dollar reduziert, doch auch diese Summe würde – auf die Gesamtzahl der Verfahren hochgerechnet – eine nicht mehr zu stemmende Belastung ergeben.

Bayer kündigte umgehend an, gegen das Urteil in Berufung zu gehen. Auch wenn es sich in diesem Fall nicht um eine Sammelklage handelt, so hatte der Prozessausgang Signalwirkung, da es die erste wesentliche Gerichtsentscheidung überhaupt zu diesem Thema in den USA war und sie als wegweisend für die zahlreichen anderen Verfahren gilt. Bayer steht derzeit vor einer regelrechten Klagelawine in den USA, der jeweilige Ausgang der Verfahren ist völlig offen, die möglichen Kosten lassen sich nicht seriös abschätzen.

Allerdings sollte das Strafmaß nicht auf die Gesamtheit der anhängigen Prozesse (derzeit über 13.400) hochgerechnet werden. Die Wahrscheinlichkeit ist sehr hoch, dass das Strafmaß in der Berufungsverhandlung deutlich reduziert wird. In der Summe drohen Bayer jedoch allein aus dem Thema Glyphosat mögliche Prozesslasten in Milliardenhöhe, die nicht vollständig durch Versicherungsleistungen gedeckt sind.

Als sehr problematisch erachten wir darüber hinaus vor allem den Umstand, dass in vielen Ländern der Druck der Gesellschaft auf die Politik wächst, den Einsatz beispielsweise von glyphosathaltigen Mitteln einzuschränken. Monsanto verdient zwar mit den Breitbandherbiziden wie Roundup oder Ranger Pro (auch weitere Herbizide mit einer anderen chemischen Formel wie zum Beispiel Dicamba stehen massiv in der Kritik) nur einen verhältnismäßig geringen Ergebnisanteil. Aber ohne diese Produkte ergeben die darauf gentechnisch abgestimmten Pflanzen, die für den Hauptanteil des operativen Gewinns von Monsanto stehen, wenig Sinn.

Weiterer schwerer Rückschlag vor Gericht
Bayer musste wenig später eine weitere harte Niederlage vor Gericht hinnehmen. Das Unkrautvernichtungsmittel Roundup (enthält unter anderem Glyphosat) war nach Ansicht der Jury des zuständigen Bundesbezirksgerichts in San Francisco ein »erheblicher Faktor« für die Non-Hodgkin-Lymphom-Erkrankung (Lymphdrüsenkrebs) des Klägers Edwin Hardeman.

In der zweiten Phase des Prozesses kam die Jury zu dem Schluss, dass die Tochterfirma Monsanto unter anderem Risiken verschwiegen und fahrlässig gehandelt hat. Bayer sollte deswegen insgesamt 80,3 Millionen US-Dollar zahlen, mittlerweile wurde die Summe auf 25,3 Millionen US-Dollar reduziert. Als sogenannter Bellwether Case hat der Prozess Signalwirkung, da er eine Art Musterverfahren für weitere Klagen ist. Bayer plant, auch in diesem Fall unverändert vor einem Berufungsgericht Einspruch einzulegen.

Das Urteil selbst war weniger überraschend als vielmehr die heftige Kursreaktion darauf. Jury-Urteile in den USA sind zwar oft spektakulär, entscheidend wird jedoch die Berufungsverhandlung. Dort verlaufen die Prozesse nicht mehr vor einer Jury. Am Ende könnte dann ein eher milder Vergleich (aus Sicht von Bayer) stehen.

Bayer verliert auch den dritten Prozess um Glyphosat und soll über 2 Milliarden US-Dollar Strafe zahlen
Der Leverkusener Agrarchemie- und Pharmakonzern hat den dritten Prozess um das Unkrautvernichtungsmittel Roundup und den darin enthaltenen Wirkstoff Glyphosat verloren. Die Geschworenen haben dem Ehepaar Pilliod, die beide an Lymphdrüsenkrebs erkrankt sind und dies auf die Verwendung des genannten Mittels zurückführen, auf einen Strafschadensersatz in Höhe von 2 Milliarden US-Dollar und einen sogenannten Ausgleichsschadensersatz in Höhe von 55 Millionen US-Dollar verurteilt. Das Strafmaß liegt somit massiv über den beiden bisherigen Urteilen. Die Klägeranwälte konnten offensichtlich die Jury davon überzeugen, dass etwa mit manipulierten Studien Risiken verschleiert wurden und Monsantos Produkte Krebs verursachen.

Am Ende der Klagen steht vermutlich ein Vergleich
Die Mehrheitsmeinung am Markt ist, dass auf dem Weg durch die Rechtsinstanzen die potenziellen Strafzahlungen schrumpfen und am Ende relativ milde Vergleichszahlungen stehen werden. Als Beispiel für diese Annahme dient die hohe Zahl an Klagen gegen den Gerinnungshemmer Xarelto (die Anzahl der Kläger hatte sich auf rund 24.900 summiert), bei dem sich der Bayer-Konzern nach jahrelangen Rechtsstreitigkeiten mit den Klägern auf eine recht milde Zahlung einigen konnte.

Erinnert sei auch an den Fall des Blutfettsenkers Lipobay, der Bayer kurz nach der Jahrtausendwende in eine tiefe Krise stürzte, bei der einige sogar befürchteten, der Konzern könnte unter dieser Klageflut zerbrechen. Am Ende einigte sich der Konzern 2005 nach jahrelangen Prozessen um gefährliche Nebenwirkungen des Medikaments auf einen Vergleich ohne Schuldanerkenntnis. Die damals zu zahlende Vergleichssumme von 1,2 Milliarden US-Dollar war in Relation zu den ursprünglichen Befürchtungen dann sehr gering. Von den insgesamt 15.000 Klagen wurden rund 70 Prozent entweder abgeschmettert oder zurückgezogen.

Dennoch stehen das Management und der Aufsichtsratschef von Bayer nach den ersten Niederlagen vor Gericht und angesichts des anhaltenden Kursverfalls unter erheblichem Druck – das Klagerisiko wurde von den Bayer-Gremien klar unterschätzt. Es folgte eine beispiellose Vernichtung des Unternehmenswertes an der Börse. Dabei galt die Monsanto-Übernahme dem Management als Garant dafür, eben für eine Übernahme durch Wettbewerber zu groß zu sein. Eine weitere grundsätzliche Fehleinschätzung.

Finanziell hat der Konzern bisher Rückstellungen für die erwarteten Verteidigungskosten der nächsten drei Jahre gebildet. Im vierten Quartal 2018 verbuchte Bayer für Rechtsfälle in der Division Crop Science rund 250 Millionen Euro. Rückstellungen für Schadensersatz- oder Vergleichszahlungen kann und darf der Konzern erst vornehmen, wenn sich konkrete Belastungen abzeichnen.

Maßnahmenkatalog zum Umgang mit den Glyphosat-Klagen
Der Bayer-Konzern hat ein umfangreiches Maßnahmenpaket beschlossen, das bei den Investoren die Hoffnung schürt, dass ein Vergleich mit den Glyphosat-Klägern näherrückt. Der Aufsichtsrat holt sich beispielsweise mit dem US-Anwalt John Beisner von der Kanzlei Skadden zusätzliche Expertise ins Haus. Beisner ist Experte für Produkthaftungsklagen und hat etwa den US-Pharmakonzern Merck & Co. beim Skandal um das Schmerzmittel Vioxx erfolgreich verteidigt.

US-Hedgefonds Elliott legt Beteiligung an Bayer offen
Schon länger war bekannt, dass der Hedgefonds Elliott bei Bayer investiert ist, nun hat der Fonds des US-Milliardärs Paul Singer seine Beteiligung offengelegt. Demnach besitzt er ein Investment im Gegenwert von derzeit rund 1,1 Milliarden Euro, was einem Anteil von etwas über 2 Prozent an Bayer entspricht. Der für sein aggressives Vorgehen bekannte Hedgefonds hat mit der Offenlegung nun den ersten Schritt getätigt, meistens folgt später die unverhohlene Forderung nach einer Aufspaltung des jeweiligen Konzerns (also genau das, was Bayer-Chef Werner Baumann einst mit der Übernahme von Monsanto verhindern wollte) und einer Abdankung des Vorstands.

Wertung
Die Bayer-Aktie entwickelt sich seit geraumer Zeit schlechter als der DAX oder der Pharmasektor. Die Übernahme von Monsanto ist mit extrem hohen Risiken behaftet, was auch in der moderaten Bewertung des Wertpapiers zum Ausdruck kommt. Die Belastungsfaktoren sollten den Investoren nun aber hinlänglich bewusst sein. Es wird sich erst langfristig zeigen, ob der Kauf von Monsanto eine richtige Entscheidung war. Der Firmenname Monsanto wurde gestrichen, die Kritik an den Produkten und am Geschäftsgebaren des Unternehmens hält aber noch an.

Das Stimmungsbild ist extrem eingetrübt, da Investoren weder die mögliche Höhe von Strafzahlungen noch deren Eintrittstermine einschätzen können. Derzeit werden die Gesamtkosten aus den »Monsanto«-Prozessen von Branchenexperten auf umgerechnet rund 15 Milliarden Euro taxiert, was für den Konzern durchaus verkraftbar ist. Die moderate Bewertung und ein sehr starker Cashflow sprechen grundsätzlich für die Aktie. Das operative Geschäft entwickelt sich – trotz aller erwähnten Probleme – insgesamt relativ positiv. Mit dem offiziellen Einstieg des Hedgefonds Elliott könnte nun ein positiver Stimmungswandel für die Aktie eintreten. Wir sehen daher eine Trading-Chance für den Bayer-Titel.

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WKN

Basiswert

Typ

Basispreis/Knock-Out-Barriere

Hebel

Laufzeit

Geld-/Briefkurs

CU8 FZW

Bayer

Call

25,41/26,46 EUR

1,7

Unbegrenzt

3,55/3,56 EUR

CU9 Q68

Bayer

Call

50,52/52,58 EUR

5,9

Unbegrenzt

1,03/1,04 EUR

CU9 UQ1

Bayer

Call

53,37/55,55 EUR

8,0

Unbegrenzt

0,75/0,76 EUR

CU8 Z2W

Bayer

Put

94,42/90,60 EUR

1,8

Unbegrenzt

3,35/3,36 EUR

CJ9 6F5

Bayer

Put

69,74/66,91 EUR

6,8

Unbegrenzt

0,87/0,88 EUR

CU8 C9E

Bayer

Put

65,67/63,00 EUR

12,7

Unbegrenzt

0,47/0,48 EUR

Faktor-Zertifikate

WKN

Basiswert

Strategie

Faktor

Laufzeit

Geld-/Briefkurs

CJ8 GXE

Bayer

Long

3

Unbegrenzt

7,84/7,86 EUR

CU0 CUR

Bayer

Long

6

Unbegrenzt

1,56/1,57 EUR

CU0 8JM

Bayer

Long

8

Unbegrenzt

3,88/3,90 EUR

CJ8 J5B

Bayer

Short

–3

Unbegrenzt

1,66/1,67 EUR

CU0 CWE

Bayer

Short

–6

Unbegrenzt

2,51/2,52 EUR

CJ8 G0D

Bayer

Short

–8

Unbegrenzt

1,48/1,49 EUR

Stand: 23. Juli 2019; Quelle: Commerzbank AG
Die Darstellung der genannten Produkte erfolgt lediglich in Kurzform. Die maßgeblichen Produktinformationen stehen im Internet unter www.zertifikate.commerzbank.de zur Verfügung. Den Basisprospekt sowie die Endgültigen Bedingungen und die Basisinformationsblätter erhalten Sie bei Klick auf die WKN.
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