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Euro/US-Dollar-Wechselkurs: Das Ende des Karottenprinzips

US-Dollar ignorierte kollabierende Fed-Zinserwartungen
Ende März gab es wieder so einen Tag. Das US-BIP (für das vierte Quartal 2018) wurde nach unten revidiert – stärker, als von den Analysten erwartet worden war. Und der US-Dollar? Der legte daraufhin weiter zu. Das ist kein Einzelfall. Die marktbasierten Fed-Leitzins-Erwartungen kollabierten im März. Für die Fed wurde zwischenzeitlich eine Zinssenkung bis Ende 2019, fast anderthalb weitere für 2020 eingepreist. Der Absturz der Fed-Erwartungen war dramatischer als alles, was wir nach der Großen Rezession gesehen hatten. Hätte das nicht massiv US-Dollar-negativ wirken müssen? Na ja, es kommt darauf an. Darauf, wie diese Revision der Fed-Erwartungen im Vergleich zur Revision anderer Markterwartungen ausfällt.

Auch die EZB-Zinserwartungen fallen
Beim EZB-Einlagensatz war es lange normal, dass der Markt seine Erwartungen immer weiter in die Zukunft verschob. Doch wie die Karotte vor der Nase des Esels wirkte die Verschiebung kaum Euro-negativ. Vielmehr war der stetig aufrechterhaltene Ausblick auf eine Normalisierung der EZB-Zinsen eher Euro-positiv. Das droht nun nicht mehr zu funktionieren. Die »Karotte«, also die Aussicht auf eine erste Zinserhöhung, rückt schon seit einiger Zeit weiter weg, mit dem jüngsten Absturz der Markterwartungen (gemessen am EONIA, in Grafik 2, jeweils für die zwölfte der folgenden EZB-Sitzungen) nahezu in den nicht mehr sichtbaren Bereich. Dass damit eine erhebliche Euro-positive Unterstützung wegfällt, ist auch klar. Zuletzt dominierte dieser Effekt, weshalb der Euro/US-Dollar-Wechselkurs nahe den Jahrestiefs handelte.

Grafik 1: Fed-Markterwartungen

Fed-Leitzinskorridor und Fed-Funds-Satz-Erwartungen aus Fed Funds Futures

Grafik 1: Fed-Markterwartungen
Stand: April 2019; Quelle: FederalReserveSystem,CommerzbankResearch
Grafik 2: EONIA-OvernightIndexSwap(OIS)

Jeweils für die zwölfte der folgenden EZB-Sitzungen

Grafik 2: EONIA-OvernightIndexSwap(OIS)
Stand: April 2019; Quelle: Bloomberg

Euro oder US-Dollar – wer ist der Verlierer?
Lange hatte ich geschrieben, die Markterwartungen würden eher Kinderkram als konjunkturelles Armageddon einpreisen. Das hat zwischenzeitlich deutlich gedreht. Stellt sich heraus, dass die Marktsicht zu pessimistisch ist, dürfte es teilweise wieder zurückgehen (das heißt zu höheren Euro/US-Dollar-Kursen). Aber wohl nicht ganz auf Anfang. Denn das laute Gerede der EZB darüber, wie man auskömmliches Bankgeschäft auch in einem dauerhaften Negativzins-Umfeld sicherstellen kann (was impliziert: solch ein Umfeld hält die EZB für vorstellbar), hat dem Euro Schaden zugefügt, der nachwirken dürfte. Und wenn die Marktsicht stimmt und es wirklich konjunkturell schlimm kommt? Ich bin ein ziemlich alter Mann. Daher kenne ich nur Abschwünge, in denen die Fed weitaus aggressiver ihre Zinsen heruntergerissen hat als die EZB (bzw. vorher: als die Bundesbank). Und daher ist es für mich nur natürlich anzunehmen, dass solch eine Phase dem US-Dollar mehr schadet als dem Euro (früher: als der D-Mark). Aber es ist nicht nur Altersstarrsinn. Wenn der Markt mit seinen Fed- und EZB-Erwartungen recht hat, dann wird der Fed-Funds-Satz Ende 2020 rund 1,25 Prozentpunkte unter den Niveaus liegen, die im Oktober 2018 erwartet wurden, der EZB-Leitzins rund 0,5 Prozentpunkte. Der Markt bewertet das bisher als US-Dollar-positiv. Ich hoffe, Sie verstehen, dass es mir schwerfällt, mich dieser Haltung anzuschließen.

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Faktor-Zertifikate

WKN

Basiswert

Strategie

Faktor

Laufzeit

Geld-/Briefkurs

CD9 105

EUR/USD

Long

1

Unbegrenzt

9,28/9,30 EUR

CD9 10B

EUR/USD

Long

5

Unbegrenzt

6,07/6,13 EUR

CD9 10D

EUR/USD

Long

10

Unbegrenzt

2,62/2,67 EUR

CD9 1QE

EUR/USD

Short

–1

Unbegrenzt

10,46/10,48 EUR

CD9 10C

EUR/USD

Short

–5

Unbegrenzt

10,38/10,48 EUR

CD9 10E

EUR/USD

Short

–10

Unbegrenzt

7,64/7,79 EUR

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WKN

Basiswert

Typ

Basispreis/Knock-Out-Barriere

Hebel

Laufzeit

Geld-/Briefkurs

CJ6 VV9

EUR/USD

Call

0,9636 USD

7,4

Unbegrenzt

13,55/13,57 EUR

CJ6 VV8

EUR/USD

Call

1,0588 USD

20,0

Unbegrenzt

5,00/5,01 EUR

CJ6 VV6

EUR/USD

Put

1,2717 USD

7,0

Unbegrenzt

14,17/14,19 EUR

CJ6 2U0

EUR/USD

Put

1,1841 USD

15,8

Unbegrenzt

6,31/6,32 EUR

Stand: 26. April 2019; Quelle: Commerzbank AG

Die Darstellung der genannten Produkte erfolgt lediglich in Kurzform. Die maßgeblichen Produktinformationen stehen im Internet unter www.zertifikate.commerzbank.de zur Verfügung.