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Klimawandel – Nicht nur der Automobilindustrie läuft die Zeit davon

Die Stickstoffdioxid-Diskussion hält unvermindert an, eine Versachlichung der Debatte wäre jedoch weiterhin wünschenswert. Dabei ist Stickstoffdioxid eher ein »lokales Problem« (Innenstädte), und Feinstaub ist gefährlicher für die Gesundheit. Als global wesentlich bedeutsamer wird jedoch zweifellos der weltweite Anstieg der Kohlenstoffdioxid-Werte (CO2) erachtet. Derweil haben sich viele Autofirmen seit dem Jahr 2016 von den künftigen CO2-Zielen der EU wieder entfernt, statt sich ihnen anzunähern (unter anderem aufgrund steigender SUV-Verkäufe und eines fallenden Dieselanteils – Dieselgate und seine Folgen lassen grüßen). Die ab 2021 fälligen Strafzahlungen aus der Verfehlung der Vorgaben könnten akkumuliert über die Branche in die Milliarden Euro gehen. Bei einzelnen Autoherstellern besteht die Befürchtung, dass die Strafzahlungen bis zu 20 Prozent des operativen Gewinns (gemessen an dem noch sehr gut gelaufenen Autojahr 2017, also das vorletzte Jahr) ausmachen könnten.

Wie lauten die Vorgaben der EU?
Die EU hat die weltweit strengsten Ziele für den CO2-Ausstoß von Personenwagen vorgegeben. So sind unter anderem folgende Regelungen festgelegt worden: Für die auf ihrem Gebiet zugelassenen Neuwagen gilt 2020 ein Flottendurchschnitt von 95 Gramm CO2/km auf Basis des alten Prüfzyklus NEFZ. Dieses Ziel müssen wiederum 95 Prozent der Neuwagen eines Herstellers erreichen, in der Zeit danach ist das CO2-Ziel von der EU für die Autobauer für 2012 zu 100 Prozent zu erfüllen. Zur Einordnung: Das letzte CO2-Ziel der EU für die Autobauer für 2012 lag bei 130 Gramm CO2/km. Der durchschnittliche CO2-Ausstoß der neu zugelassenen Pkw deutscher Hersteller betrug 2017 (neuere Daten liegen noch nicht vor) 128,1 Gramm CO2/km. Dies ist im 10-Jahres-Vergleich immerhin eine Senkung um rund 25 Prozent trotz höherer durchschnittlicher Motorleistung etc.

Die EU hat wie erwähnt die weltweit ambitioniertesten Flottenziele – zum Vergleich: In den USA sind bis 2020 nur 121 Gramm CO2/km vorgeschrieben, in China 117 Gramm CO2/km, in Japan 105 Gramm CO2/km. Die bald in der EU geltende Vorgabe entspricht einem Verbrauch von durchschnittlich rund 4,1 Liter Benzin bzw. von 3,6 Liter Diesel auf 10 Kilometer. Das Verbrennen von 1 Liter Diesel verursacht zwar mehr CO2 als das von 1 Liter Benzin (2.660 Gramm statt 2.380 Gramm). Über den Verbrauchsvorteil macht der Diesel diesen Nachteil jedoch wieder mehr als wett, sodass ein Diesel die Umwelt mit deutlich weniger CO2 belastet als ein vergleichbarer Benziner.

Bis 2025 und bis 2030 wird eine weitere Senkung des Flottendurchschnitts um 15 Prozent bzw. 37,5 Prozent verlangt, ausgehend jeweils von der Basis 2021. Der neue seit September 2018 geltende Prüfzyklus WLTP liefert generell höhere Verbrauchs- und Abgaswerte, allerdings wurde der Umrechnungsfaktor (zum alten Prüfzyklus NEFZ) noch nicht veröffentlicht. Die Befürchtung ist dahingehend, dass WLTP die Ziele noch etwas ambitionierter gestalten wird als ohnehin schon.

Die Regulierung setzt für jeden Autobauer dabei ein individuelles CO2-Flottenziel. Die mögliche Abweichung vom Gesamtzielwert richtet sich unter anderem nach dem Durchschnittsleergewicht der von einem Hersteller verkauften Fahrzeuge. Eine überdurchschnittlich schwere Flotte darf im Schnitt etwas mehr ausstoßen, wer hauptsächlich leichte Personenwagen verkauft, weniger. Eine Überschreitung des Zielwerts wird mit Bußen geahndet, die jedes Jahr entsprechend erneut berechnet werden. Besonders emissionsarme Fahrzeuge werden in der Berechnung des durchschnittlichen Flottenausstoßes vorteilhaft behandelt. Diese sogenannten Supercredits gelten für Autos, die weniger als 50 Gramm CO2/km emittieren. Zudem gibt es Gutschriften für den Einsatz innovativer, umweltschonender Technologien (sogenannte Ökoinnovationen wie zum Beispiel Solarzellen auf den Autos), deren Wirkung im Prüfzyklus unzureichend erfasst wird. Anbieter mit kleineren Absatzvolumen profitieren noch bis 2028 von großzügigeren Vorgaben.

Was bedeutet dies grundsätzlich für die Autobranche?
Die Regulierung verändert die Branche radikal. Sie bestimmt indirekt die Technologie, die die Hersteller dem Kunden anzubieten haben, denn ohne Elektrifizierung gelten die Vorgaben als nicht erreichbar. Die Mehrheit der Autoproduzenten dürfte bei der Zielerreichung Mühe haben. Die Bußgeldhöhe hängt davon ab, wie stark der durchschnittliche CO2-Ausstoß einer Herstellerflotte vom CO2-Wert abweicht. Für jedes Gramm zu viel werden 95 Euro fällig, multipliziert mit der Anzahl der in der EU im fraglichen Jahr ausgelieferten Neuwagen. Hinzu kommt ein Reputationsschaden für die jeweilige Automarke.

Die weitere Reduzierung der Werte stößt bei den Verbrennungsmotoren jedoch an physikalische Grenzen. Bessere Fahrzeugtechnik wie Gewichtsoptimierungen, Aerodynamik- und Rollwiderstand-Verbesserungen sowie Hubraum-Reduzierung und das 48-V-Bordnetz bieten zwar noch Potenzial zur weiteren Verminderung der Emissionen, die »niedrig hängenden Früchte« sind aber längst abgeerntet. Die Kosten zur Reduzierung steigen somit überproportional an, ohne dass klar ist, ob Autokäufer eigentlich daraus folgende höhere Autoverkaufspreise mittragen werden oder können (vermutlich in der Mehrheit wohl nicht). Von daher stehen vor allem das Zwischenziel und die Vorgabe für 2030 in der Kritik der Autobauer. Bei Produktzyklen von im Schnitt rund sieben Jahren ist die Vorgabe für 2025 recht kurzfristig. Und um das beschlossene CO2-Ziel für das Jahr 2030 zu erreichen, müssen zu dem Zeitpunkt nach Meinung von Branchenexperten rund 35 Prozent der Autos in der EU als Elektromobile abgesetzt werden, was ambitioniert erscheint. Dazu ist momentan die Mehrheitsmeinung, dass sich mit diesen Fahrzeugen nicht so hohe Margen generieren lassen wie derzeit mit den »thermischen Verbrennern«.

... und konkret für die einzelnen Autobauer?
Die besten Aussichten ungeschoren davonzukommen, haben unserer Meinung nach derzeit Volvo, Toyota (befindet sich jetzt schon unter anderem dank seiner Hybridtechnologie nahezu auf der Zielgeraden zumindest für 2021, danach wird es aber auch für die Japaner anspruchsvoller) und die Allianz Renault-Nissan-Mitsubishi. Ihnen trauen wir zu, die Vorgabe auch in einem konservativen Szenario (sprich aus CO2-Sicht ungünstiger Fahrzeugmix) zu schaffen.

Den Zielwert werden prozentual am weitesten wohl Ford of Europe und Fiat Chrysler (FCA) verfehlen. Beide haben sich dem Thema zu spät angenommen. FCA gab sich erst 2018 eine Elektrifizierungsstrategie. Die Folgen solcher Nachlässigkeit wären im Zeitrahmen nicht mehr zu lösen, weshalb FCA in quasi letzter Minute nun mit Tesla kooperieren will, damit dessen Fahrzeuge zur eigenen Flotte gezählt werden. Die Amerikaner sollen dafür Hunderte von Millionen Euro erhalten. Im Gegensatz dazu setzte Renault-Nissan-Mitsubishi schon früh auf emissionsfreie Fahrzeuge. Heute besetzt das Bündnis im Markt eine Topposition bei E-Mobilen. Diesen Platz will der VW-Konzern erobern. VW nimmt Trends oft erst sehr spät auf, dafür dann aber umso intensiver. Die Elektrifizierung ist da keine Ausnahme. Sollten sich die Planungen des Managements erfüllen, hat VW durchaus gute Chancen, mittelfristig eine führende Position bei der Elektromobilität einzunehmen. Momentan bekleckert sich die VW-Gruppe aber noch nicht mit CO2-Ruhm. Die Wolfsburger müssen nach heutigem Stand (abhängig davon, welche Modelle in welchen Varianten noch auf den Markt kommen) bis 2021 ein individuelles CO2-Ziel von rund 98 Gramm CO2/km einhalten. Beim heutigen Fahrzeugmix dürfte der Autoproduzent knapp 4 Gramm über dem Grenzwert liegen. Daraus würde eine Strafzahlung von rund 1,4 Milliarden Euro im Jahr resultieren. Die Strafzahlungen für Daimler und BMW werden derzeit mit einer niedrigen dreistelligen Millioneneurosumme taxiert.

Das ist für die deutschen Autobauer zunächst noch relativ gut verkraftbar. Zudem können die Autobauer den Fahrzeugmix mit einer gezielten Angebots- und Vertriebsstrategie steuern: »CO2-günstige« Autos können über Incentives in den Markt gedrückt werden oder die Auslieferung von »Benzinschleudern« (ergo hoher CO2-Wert) verzögert werden. So kann eine Strafzahlung eventuell vermieden werden, aber es geht zulasten der Marge und dürfte auch einige Kunden verärgern. Obendrein werden die Pläne für den Markteintritt der E-Modelle massiv beschleunigt, was die Entwicklungskosten aber nach oben schraubt.

Das Rennen hat jedoch gerade erst begonnen
Doch das Rennen um die Erfüllung der CO2-Norm ist auch 2021 noch nicht beendet. Im Gegenteil: 2021 markiert erst den richtigen Start. Vor kurzem einigten sich die EU-Gremien darauf, die CO2-Regulierung per 2030 weiter zu verschärfen, mit einem Zwischenziel für 2025 (siehe oben). Dadurch wird der Aufwand wesentlich größer und es werden noch höhere Investitionen nötig. Daher planen Autohersteller weltweit eine gigantische Investitionsoffensive: Rund 270 Milliarden Euro sollen gemäß den Ankündigungen in den nächsten zehn Jahren für Elektromobilität aufgewendet werden. Die drei deutschen Hersteller VW, Daimler und BMW stemmen dabei einen Großteil dieser Summe.

Generell gehen die Forschungs- und Entwicklungskosten in der Branche also steil nach oben. Die der BMW Group zum Beispiel erhöhten sich allein 2017 von 4,3 auf 4,9 Milliarden Euro. Die Umstellung der Produktion und die Elektrifizierung der Fahrzeuge sind Hauptgründe für die Steigerung. Ohne diese Mehrkosten hätte das Automobilsegment des Unternehmens einen 8 Prozent höheren Betriebsgewinn (EBIT) ausgewiesen. Zudem werden ab 2021 Plug-in-Hybridautos immer weniger angerechnet, diese Brückentechnologie ermöglicht aber gerade den deutschen Premiumherstellern, sich den Zielen für 2021 zumindest anzunähern. Darüber hinaus gelten auch verschärfte Vorschriften bezüglich der CO2-Abgase für Transporter und erstmals auch für Nutzfahrzeuge, was den VW- und den Daimler-Konzern stark tangiert.

Ferner gibt es viele weitere Unwägbarkeiten: Consulting-Firmen prognostizieren erst mittelfristig eine Parität bei den Anschaffungskosten zwischen einem Elektrofahrzeug und einem Benziner. Zum teurer werdenden Diesel könnte immerhin schon ab 2020 Gleichstand herrschen. Eine Erhöhung der Rohstoffkosten für Batterien, etwa durch steigende Kobaltpreise, würde das Erreichen der Parität jedoch verzögern oder könnte es sogar verhindern. Die von der Politik vorgegebenen Weichenstellungen sorgen für eine wachsende Nachfrage bereits jetzt schon stark begehrter Rohstoffe, ohne dass eine Strategie für die Versorgung damit vorliegt.

Was kann die Autoindustrie gegen den Margenschwund tun?
Die CO2-Regulierung bedroht die Ertragskraft der Automobilhersteller. Die Konzerne arbeiten fieberhaft daran, einen weiteren Margenschwund zu verhindern. Die Kosten müssen daher weiter gesenkt werden. Das Streben nach Skaleneffekten (niedrigere Stückkosten) spielt dabei eine entscheidende Rolle. Mehr Kooperationen (zum Beispiel auch mit »Branchenfremden« wie den IT-Firmen) bei Forschung/Entwicklung oder vermehrtes Teilen von Technologien sind Möglichkeiten dafür und reduzieren die Risiken von Investitionen. Die jüngst gemeldete Allianz von Ford und Volkswagen ist ein Beispiel von vielen. Über die bisherigen Projekte im Transportersegment hinaus prüfen die beiden Konzerne auch eine Zusammenarbeit in den Bereichen Elektromobilität, autonome Fahrzeuge und Mobilitätsdienste. Damit ließen sich weitere Kostenvorteile realisieren – die Kehrseite solcher Kooperationen zeigt sich jedoch in den aktuellen Kartellvorwürfen der EU gegen deutsche Autobauer.

Der VW-Konzern könnte darüber hinaus die Vorgabe machen, dass die eigenen Mitarbeiter nur noch Elektroautos und Hybridvarianten als Firmenwagen erwerben dürfen. Die Hersteller könnten zudem zur Kompensation der Belastungen versuchen, steigende Preise durchzusetzen, was am ehesten in der gehobenen Fahrzeugklasse gelingen könnte. Selbst wenn dies gelänge: Diese Neuwagen sollten zwar über einen geringeren Kraftstoffverbrauch verfügen, doch dies dürfte die Mehrkosten für den Käufer nicht immer kompensieren. Und je höher die Anschaffungskosten ausfallen, umso eher lohnen sich Mobilitätsdienstleistungen (die mehrheitlich mit kleinen bis mittleren Fahrzeugklassen bedient werden), was aber wiederum das traditionelle Autogeschäft kannibalisieren könnte.

Im Umkehrschluss heißt das aber auch: Wer in Europa preissensitive Segmente bedient (also kleine Autos absetzt), wird es unverändert schwer haben, Preise zu erhöhen. Ford of Europe, Fiat Chrysler und PSA gelten bei vielen Branchenexperten hierfür als Kandidaten. Eine der Konsequenzen der Regulatorik dürfte daher sein, dass die Autobauer nicht nur zu den Kooperationen regelrecht gezwungen werden, sondern dies auch zu einer neuen Konsolidierungswelle führen wird. Die Regulatorik bewirkt steigende Kosten, gibt indirekt die Technologie vor und verändert entsprechend die Wettbewerbskonstellation, sie wird daher zu Recht als Gamechanger (sinngemäß: die Spielregeln und damit das Spiel werden massiv geändert) bezeichnet.

Die Dekarbonisierung gilt als einr der größten derzeitigen Herausforderungen (nicht nur für die Autoindustrie)
Es muss offen kommuniziert werden, dass es die Dekarbonisierung/den Klimaschutz nicht zum Nulltarif gibt und soziale sowie ökonomische Belange kurz- bis mittelfristig durchaus im Interessenkonflikt zum Klimaschutz stehen (können). Um Fehlinterpretationen vorzubeugen: Es ist wissenschaftlicher Konsens, dass eine deutliche Klimaerwärmung langfristig noch massivere soziale und ökonomische Konsequenzen haben wird! Die überwiegende Mehrheit der Klimaforscher sieht den »Tipping Point« (so viel wie: Umschlagpunkt) deutlich näherrücken. Rückkopplungseffekte führen dazu, dass Prozesse ab dem beschriebenen Punkt unumkehrbar sind und sich beschleunigen. Nicht nur der Automobilindustrie läuft also die Zeit davon.

Die Entkarbonisierung bedarf großer technologischer Fortschritte und wird viele Branchen tangieren, künftige Restriktionen für die Konsumenten gelten als unvermeidbar. Wie schon die bisherige Energiewende, so wird auch die Verkehrswende für den Verbraucher sehr teuer werden. Den Großteil der künftigen Investitionen in die Infrastruktur und mögliche Kaufanreize für E-Autos wird am Ende direkt oder indirekt der Steuerzahler zu tragen haben.

Zudem ist auch hier die Einführung einer »CO2-Steuer« (eine Art moderner Ablasshandel) wohl nur eine Frage der Zeit. Dies dürfte unter anderem Diesel- und Benzin-Kraftstoff deutlich verteuern. Darüber hinaus bleibt es schwer einzukalkulieren, wie sich die Autokäufer letztlich verhalten werden. Zwar steigt das Interesse an E-Autos stark an, aber wenn sich die Konsumenten verweigern, wird es für den jeweiligen Autohersteller schwer. Obendrein kann sich die Automobilwende nur dann wirklich positiv auf die CO2-Bilanz niederschlagen, wenn der Strom zum Großteil aus regenerativen Quellen stammt. Es ist kontraproduktiv, wenn die Autos selbst kein CO2 emittieren, aber mit Strom fahren, der umweltschädlich produziert wurde. Überhaupt ist auch das Meinungsspektrum bezüglich der Sinnhaftigkeit von Elektroautos bis heute breit gefächert. Vor allem aber sollten Elektrofahrzeuge unter anderem aufgrund der CO2-Emissionen bei der Stromerzeugung und bei der Batteriefertigung (Well-to-Wheel-Betrachtung) nicht einfach von manchem Politiker und vielen Medien als »Null-Emissionsfahrzeuge« definiert werden. Die Gewinnung der für die Batterien benötigten Rohstoffe wie Lithium und Kobalt steht zudem massiv in der Kritik. Fairerweise muss jedoch angemerkt werden, dass dies auch für die Ölförderung (und deren weitere Prozesskette) gilt. Was allerdings nicht heißen soll, dass trotz aller Kritik der Siegeszug der E-Fahrzeuge noch aufzuhalten wäre.

Die Debatte um das Klima heizt sich auf, derweil herrscht Eiszeit zwischen der Autobranche und Brüssel
Hinzu kommt eine »Entfremdung« zwischen der Autoindustrie und der Politik, vor allem in Brüssel wirkt die deutsche Autoindustrie derzeit regelrecht isoliert. Dies war noch vor wenigen Jahren völlig anders, als viele Spitzenpolitiker die Automanager oft nahezu hofierten. Der Streit der einzelnen Autobauer selbst untereinander ist mittlerweile ebenfalls öffentlich geworden. Die Autoindustrie verliert – ohne Zweifel auch selbstverschuldet – mit Höchstgeschwindigkeit an Rückhalt in vielen Teilen der Gesellschaft. Die Erosion der vor gar nicht so langer Zeit mächtigen Position der Branche bedeutet in der Ableitung in letzter Konsequenz auch für die operativen Margen ein schwierigeres Umfeld als in den vergangenen Jahren. Zumal sich weitere regulatorische Vorgaben andeuten.

Folgen nach sieben fetten Jahren nun sieben magere Jahre? So schlimm muss es nicht kommen, und der Sektor dürfte als Frühzykliker auch immer wieder für eine Erholungsrally gut sein. Katalysatoren für deutlich höhere Gewinne sind derzeit jedoch nicht in Sicht und die strukturellen Herausforderungen in der Branche sind nun mal per Definition langfristiger Natur.

Das Treibhausgas CO2 bringt auch die Autoaktien ins Schwitzen
An der Börse kommt das Ausbremsen der Marktkräfte durch die Regulierung nicht gut an. Es gibt viele Unsicherheiten und die Börse hasst bekanntlich Unsicherheiten. Die Bewertung im Sektor spricht Bände: Die Kurs-Gewinn-Verhältnisse vieler traditioneller Autohersteller bewegen sich teilweise im tief einstelligen Bereich. Für die niedrige Bewertung gibt es eine Vielzahl von weiteren Gründen: Wichtige Absatzmärkte wie China zeigen Bremsspuren, ebenso weist die Branche eine generell hohe Konjunkturanfälligkeit auf. Die Autoindustrie ist überdies so globalisiert wie kaum eine andere, entsprechend empfindlich reagiert das System auf Störungen (in Form von Handelskonflikten, Brexit etc.). Zudem stellen die enormen technologischen Umbrüche (Digitalisierung, Vernetzung, autonomes Fahren, Sharing Economy etc.) große Herausforderungen dar.

Fazit:
Generell spiegeln die Kurse viele Bedenken wider. Der Wegfall von derzeitigen Belastungsfaktoren (Handelskonflikt USA – China, Brexit etc.) könnte eine Kurserholung auslösen – aber echte Wachstumsfantasie sieht anders aus. Wir behalten unsere vorsichtige Grundhaltung bezüglich der Autohersteller daher derzeit unverändert bei. Allerdings dürften ausgewählte Einzeltitel auch künftig Trading-Chancen bieten, einige Unternehmen sollten von den beschrieben Veränderungen sogar grundsätzlich profitieren. Zudem gibt es auch abseits des Autosektors viele Firmen, die aus der technologischen Disruption in der Autobranche ihren Vorteil ziehen.

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Discount-Zertifikate

WKN

Basiswert

Cap

Discount

Max. Ren-dite p.a.

Bewertungstag

Geld-/Briefkurs

CJ8 VKW

BMW

79,00 EUR

12,16 %

10,96 %

18.12.2020

66,64/66,68 EUR

CJ7 G98

Daimler

53,50 EUR

14,61 %

9,92 %

20.03.2020

49,00/49,02 EUR

CU0 M8P

Renault

64,00 EUR

10,10 %

19,78 %

20.03.2020

54,13/54,15 EUR

CU1 URD

Toyota Motor ADR

100,00 USD

21,15 %

3,51 %

20.03.2020

86,09/86,93 EUR

CU2 BLV

Volkswagen Vz.

175,00 EUR

9,56 %

20,97 %

19.06.2020

140,45/140,51 EUR

Unlimited Turbo-Optionsscheine

WKN

Basiswert

Typ

Basispreis/Knock-Out-Barriere

Hebel

Laufzeit

Geld-/Briefkurs

CJ9 TGY

Renault

Call

29,88/31,10 EUR

2,0

Unbegrenzt

3,06/3,07 EUR

CU2 L10

Renault

Put

92,94/89,23 EUR

1,9

Unbegrenzt

3,25/3,26 EUR

CU0 1S3

Volvo B

Call

90,41/89,23 SEK

2,4

Unbegrenzt

5,87/5,88 EUR

CU8 MW9

Volvo B

Put

222,83/213,93 SEK

2,2

Unbegrenzt

6,65/6,66 EUR

Faktor-Zertifikate mit unbegrenzter Laufzeit

WKN

Basiswert

Typ

Faktor

Geld-/Briefkurs

CJ8 GXG

BMW

Long

3

11,42/11,43 EUR

CJ2 2AQ

BMW

Short

–3

5,80/5,81 EUR

CJ8 GXK

Daimler

Long

3

14,64/14,67 EUR

CJ2 2AS

Daimler

Short

–3

3,72/3,73 EUR

CJ2 9PX

Toyota Motor ADR

Long

3

4,92/5,04 EUR

CJ2 9PB

Toyota Motor ADR

Short

–3

3,44/3,52 EUR

CJ8 GXW

Volkswagen Vz.

Long

3

11,58/11,60 EUR

CJ2 3U6

Volkswagen Vz.

Short

–3

3,48/3,49 EUR

Stand: 26. April 2019; Quelle: Commerzbank AG

Die Darstellung der genannten Produkte erfolgt lediglich in Kurzform. Die maßgeblichen Produktinformationen stehen im Internet unter www.zertifikate.commerzbank.de zur Verfügung.