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Commerzbank Analysen

Palladium so teuer wie noch nie

Palladium stieg Mitte November auf ein Allzeithoch von 1.180 US-Dollar je Feinunze. Die rekordhohe Nachfrage aus der Automobilindustrie dürfte auch in diesem Jahr für ein Angebotsdefizit sorgen. Der jüngste Preisanstieg war aber auch auf spekulative Käufe und vorübergehende Sonderfaktoren zurückzuführen. Der Handelskonflikt zwischen den USA und China scheint sich nun jedoch bereits negativ auf die für Palladium sehr wichtige Autokonjunktur niederzuschlagen. Auch in Westeuropa geriet die Pkw-Nachfrage zuletzt ins Stocken. Zudem dürfte der historisch hohe Preisaufschlag von Palladium gegenüber Platin zu Substitutionseffekten führen. Wir rechnen daher mit einem Preisrückgang auf 1.000 US-Dollar je Feinunze im nächsten Jahr.

Palladium hat sich dem Trend fallender Preise im Edelmetallsektor in diesem Jahr weitgehend widersetzt. Einem starken Jahresbeginn mit einem Anstieg auf ein Rekordniveau Ende Januar folgte zwar eine bis August währende Konsolidierungsphase. Ab Mitte September legte der Preis aber wieder deutlich zu. Mitte November erreichte Palladium mit 1.180 US-Dollar je Feinunze ein neues Rekordniveau (siehe Grafik 1). Der Preisaufschlag zu Platin stieg auf mehr als 300 US-Dollar je Feinunze und war damit so hoch wie zuletzt Anfang 2001. Gleichzeitig sank der Preisabschlag von Palladium zu Gold erstmals seit November 2002 auf weniger als 50 US-Dollar je Feinunze. Wichtigster Grund für die absolute und relative Stärke von Palladium ist die angespannte Marktlage. Der weltweite Palladiummarkt dürfte 2018 das siebte Jahr in Folge ein Angebotsdefizit aufweisen. Die Schätzungen reichen von einigen hunderttausend Unzen bis zu mehr als 1 Million Unzen. Der Preisanstieg war allerdings auch auf spekulative Käufe zurückzuführen, nachdem die psychologisch wichtige Marke von 1.100 US-Dollar und das Rekordhoch von Ende Januar bei 1.130 US-Dollar überwunden wurden. Die spekulativen Netto-Long-Positionen sind daraufhin seit September spürbar gestiegen. Anfang November erreichten sie das höchste Niveau seit März.

Grafik 1: Palladiumpreis überwindet Rekordniveau vom Jahresbeginn
Stand: 15. November 2018; Quelle: Bloomberg, Commerzbank Research

Bei der engen Marktlage können schon Gerüchte zu einem kräftigen Preisanstieg führen, selbst wenn sie nicht sonderlich glaubwürdig erscheinen. Dazu zählt die zwischenzeitliche Sorge einiger Marktteilnehmer, dass Russland als Reaktion auf den angekündigten Ausstieg der USA aus dem INF-Atomwaffenabrüstungsvertrag sein Palladiumangebot zurückhalten könnte. Russland ist mit einem Anteil von knapp 40 Prozent am weltweiten Minenangebot neben Südafrika der wichtigste Palladiumproduzent. Ein Stopp der russischen Palladiumlieferungen hatte zur Jahrtausendwende zu einer massiven Verteuerung von Palladium geführt. Einige Marktteilnehmer scheinen sich nun daran zu erinnern. Allerdings hätte Russland auch auf vorherige Spannungen mit dem Westen und daraufhin verhängte Sanktionen wegen der Krim-Annexion, des Krieges in der Ostukraine, der beschuldigten Einmischung in den US-Wahlkampf oder der Skripal-Affäre mit einer Einstellung der Palladiumlieferungen reagieren können, tat dies aber nicht. Warum sollte es diesmal anders sein? Ein zu starker Preisanstieg bei Palladium dürfte außerdem kaum im Interesse Russlands sein, weil dadurch langfristig negative Effekte auf die Nachfrage zu erwarten sind. Der größte russische Palladiumproduzent Norilsk Nickel erwartet eine Verschiebung der Nachfrage aus der Automobilindustrie von Palladium zurück zu Platin, sollte sich die Preisdifferenz zwischen diesen beiden Edelmetallen weiter zugunsten von Palladium ausweiten.

Zudem gab es Spekulationen, dass China mit Steuererleichterungen den zuletzt lahmenden Pkw-Absatz ankurbeln könnte. Gemäß Daten des Verbands der chinesischen Automobilproduzenten sind die Autoverkäufe im Oktober im Vergleich zum Vorjahr um 13 Prozent eingebrochen. Nach der offiziellen Statistik war der Oktober bereits der vierte Monat in Folge mit rückläufigen Absatzraten verglichen zum Vorjahr (siehe Grafik 2). Offenbar macht sich hier der Handelsstreit mit den USA mehr und mehr bemerkbar, der zu großer Verunsicherung führt und weswegen potenzielle Autokäufe verschoben werden. Mittlerweile liegen die Autoabsätze auch seit Jahresbeginn unter dem Vorjahresniveau. Es droht der erste Rückgang im Gesamtjahr seit über 20 Jahren. Die Nationale Entwicklungs- und Reformkommission hatte daher vorgeschlagen, die Umsatzsteuer auf Autoverkäufe auf 5 Prozent zu halbieren, um der Absatzflaute entgegenzuwirken. Die Regierung hat sich inzwischen aber dagegen entschieden.

Grafik 2: Palladium bislang unbeeindruckt von schwachem Automarkt in China
Stand: 9. November 2018; Quelle: CAIN, Bloomberg, Commerzbank Research

Der Palladiummarkt ist derzeit sehr angespannt und illiquide. Darauf deutet die Terminkurve hin, die sich in Backwardation befindet, das heißt, Palladium mit kurzfristiger Lieferung ist teurer als Palladium mit späterer Fälligkeit. Palladiumkonsumenten greifen verstärkt auf Leihegeschäfte zurück, um an Material zu kommen. Sie zahlen dafür abhängig von der Laufzeit einen bestimmten Leihesatz (lease rate), der seit Wochen rund 10 Prozent beträgt, teilweise sogar mehr. So erklären sich wahrscheinlich auch die anhaltenden Abflüsse aus den Palladium-ETFs trotz angespannter Marktlage und stark gestiegener Preise. Hierbei handelt es sich möglicherweise nicht um Verkäufe im klassischen Sinne. Vielmehr könnten die ETF-Anbieter ihre Bestände an interessierte Konsumenten verliehen haben, um damit Erträge zu generieren. In den ersten zehn Monaten des Jahres sind die Palladium-ETF-Bestände insgesamt um ca. 480.000 Unzen zurückgegangen. Mitte November lagen sie nur noch bei rund 760.000 Unzen und damit auf dem niedrigsten Stand seit Februar 2009 (siehe Grafik 3). Allerdings machen die hohen Leihesätze die Leihegeschäfte weniger attraktiv. Dies sollte die Nachfrage nach Palladium abbremsen und sich entsprechend preisdämpfend auswirken.

Grafik 3: Palladiumpreis steigt, ETF-Bestände fallen
Stand: 15. November 2018; Quelle: Bloomberg, Commerzbank Research

Die von Rekord zu Rekord steigende Nachfrage aus der Automobilindustrie macht inzwischen mehr als 80 Prozent der gesamten Palladiumnachfrage aus (siehe Grafik 4). Palladium wird dabei hauptsächlich in Autokatalysatoren bei Benzinern eingesetzt. Aufgrund verschärfter Emissionsvorschriften steigt der Palladiumgehalt in den Katalysatoren, was die Palladiumnachfrage selbst bei stagnierenden Pkw-Absatzzahlen weiter steigen lassen sollte. Zusätzlich nachfrageverstärkend wirkt die Dieselkrise in Europa und die daraus resultierende Nachfrageverschiebung von Diesel- zu Benzinautos. Doch es gibt auch Risiken. Wie erwähnt wirkt sich der Handelskonflikt zwischen den USA und China bereits negativ auf die Auto-Verkaufszahlen in China aus. Die nachlassende Wirkung der Steuerreform und die höheren Zinsen drohen im nächsten Jahr auch die Nachfrage in den USA zu bremsen. Die Absatzzahlen in Westeuropa waren zuletzt ebenfalls rückläufig, wofür neben fallenden Verkaufszahlen von Dieselautos auch Probleme mit der Umstellung auf ein neues Abgastestverfahren verantwortlich waren. Die annualisierte Verkaufsrate fiel daraufhin im September laut LMC Automotive auf das niedrigste Niveau seit fast sechs Jahren und erholte sich im Oktober davon auch nur leicht. Der historisch hohe Preisaufschlag von Palladium zu Platin dürfte voraussichtlich Substitutionseffekte auslösen. Zwar sind die Substitutionsmöglichkeiten in Benzin-Katalysatoren wegen der überlegenen technischen Eigenschaften von Palladium beschränkt. Allerdings könnte der Einsatz von Palladium in Diesel-Katalysatoren wieder reduziert werden. Das fundamentale Umfeld für Palladium trübt sich damit ein. Palladium dürfte daher die jüngsten Gewinne wieder abgeben und im nächsten Jahr bei rund 1.000 US-Dollar je Feinunze notieren.

Grafik 4: Automobilindustrie dominiert Palladiumnachfrage
Stand: Mai 2018; Quelle: Johnson Matthey, Commerzbank Research

Anlageidee: Zertifikate auf Palladium

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Aber Achtung: Da die von der Commerzbank angebotenen Produkte in Euro notieren, der Handelspreis von Palladium in US-Dollar, besteht für den Investor ein Währungsrisiko. Ein steigender Euro/US-Dollar-Wechselkurs wirkt sich negativ auf den Wert des Zertifikats aus.

Faktor-Zertifikate mit unbegrenzter Laufzeit

WKN

Basiswert

Strategie

Hebel

Quanto

Geld-/Briefkurs

CE7 1G3

Palladium Future

Long

1

Nein

13,06/13,12 EUR

CE7 1G4

Palladium Future

Long

2

Nein

17,50/17,65 EUR

CE7 1G5

Palladium Future

Long

3

Nein

21,32/21,59 EUR

CE7 1G6

Palladium Future

Long

4

Nein

23,62/24,01 EUR

CE7 1G7

Palladium Future

Long

5

Nein

23,66/24,15 EUR

CE7 1G8

Palladium Future

Short

–1

Nein

5,45/5,48 EUR

CE7 1G9

Palladium Future

Short

–2

Nein

3,05/3,08 EUR

CE7 1GA

Palladium Future

Short

–3

Nein

1,55/1,57 EUR

CE7 1GB

Palladium Future

Short

–4

Nein

0,72/0,73 EUR

CE7 1GC

Palladium Future

Short

–5

Nein

0,32/0,33 EUR

Stand: 21. November 2018; Quelle: Commerzbank AG

Die Darstellung der genannten Produkte erfolgt lediglich in Kurzform. Die maßgeblichen Produktinformationen stehen im Internet unter www.zertifikate.commerzbank.de zur Verfügung.