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Hedging – Absicherung von Transaktionen (Teil 2)

In der vorherigen ideas-Ausgabe haben wir uns mit einer der wichtigsten Aufgaben einer Emittentin beschäftigt: dem Hedging bzw. der Absicherung von Transaktionen beispielsweise gegen Kursschwankungsrisiken. Im Detail wurde beschrieben, welche Maßnahmen die Emittentin ergreift, um eine Kundentransaktion in einem Turbo-Optionsschein oder einem klassischen Optionsschein gegen Veränderungen des Basiswertkurses abzusichern.

Da die Commerzbank als eine der größten Emittentinnen im Markt neben Hebelprodukten auch viele Anlageprodukte anbietet, geben wir Ihnen im Folgenden einen Einblick, welche Transaktionen vorzunehmen sind, um Index-Zertifikate und Discount-Zertifikate abzusichern.

Hedging von Index-Zertifikaten
Eines der beliebtesten Anlageprodukte sind Index-Zertifikate. Index-Zertifikate ermöglichen Anlegern die 1:1-Teilnahme an Indexveränderungen, zum Beispiel des DAX- oder des EURO STOXX 50-Index. Somit bieten Index-Zertifikate die Möglichkeit, mit nur einem Wertpapier an der Entwicklung beispielsweise einer ganzen Region oder Branche zu partizipieren.

Beispiel: Ein Anleger möchte für 50.000 Euro Index-Zertifikate bezogen auf den XY-Index erwerben. Bei einem Index-Stand von 10.000 Punkten und einem Bezugsverhältnis von 100:1 notiert das XY Index-Zertifikat bei rund 100 Euro.

Bei einem Gegenwert von 50.000 Euro entspricht dies einem Erwerb von 500 Zertifikaten. Gleichzeitig kauft ein Familienunternehmen im Rahmen seines Rentenplans weitere 4.500 Stücke der XY Index-Zertifikate für einen Gegenwert von 450.000 Euro.

Würde der XY-Index nun steigen, würden die beiden Investoren einen Gewinn erwirtschaften. Damit die Bank im Zuge dieser beiden Transaktionen keine Verluste erleidet, ist es notwendig, sich abzusichern. Dies geschieht durch Absicherungstransaktionen der Emittentin, die es ihr ermöglichen, ebenso am Anstieg des XY-Index zu partizipieren. Zunächst wäre es denkbar, dass die Bank als Hedge den Index selbst kauft. Da aber ein Börsen- bzw. Aktienindex nur eine errechnete Größe ist, ist das so einfach nicht möglich. So könnte die Bank beispielsweise als Absicherung einfach alle im Index enthaltenen Aktien (entsprechend ihrer Indexgewichtung) für einen Gesamtgegenwert von insgesamt 500.000 Euro (50.000 + 450.000 Euro) kaufen. Das ist theoretisch möglich, praktisch aber sehr aufwendig und kostenintensiv, denn je mehr Aktien ein Index enthält, umso mehr einzelne Transaktionen müssen getätigt werden.

Deshalb sichert sich die Bank über sogenannte Future-Kontrakte ab: in unserem Beispiel mit dem Kauf von Future-Kontrakten auf den XY-Index. Um unsere Beispielrechnung zu vereinfachen, nehmen wir an, dass der nächstfällige Future-Kontrakt (Dezember 2018) ebenso bei 10.000 Punkten notiert, wobei ein Indexpunkt 25 Euro entspricht. So bezieht sich ein Future-Kontrakt auf 250.000 Euro (10.000 x 25 Euro). Um nun den getätigten Verkauf der insgesamt 5.000 XY Index-Zertifikate zu hedgen, kauft die Emittentin 2 XY Future-Kontrakte (2x 250.000 Euro), fällig im Dezember 2018. Da der entsprechende Future und der Index selbst (fast) gleichauf verlaufen, können wir hier von einem (fast) perfekten Delta-Eins-Hedge sprechen.

Hedging von Discount-Zertifikaten
Discount-Zertifikate ermöglichen Anlegern den Einstieg in einen Basiswert (zum Beispiel eine Aktie) mit einem Abschlag (Discount). Dieser Abschlag auf den Preis des Basiswerts sorgt dafür, dass selbst bei leicht fallenden Kursen des Basiswerts noch ein Gewinn möglich ist. Im Gegenzug zum niedrigen Einstieg in den Basiswert partizipieren Anleger an dessen Kurssteigerungen lediglich bis zu einem festgelegten Cap (Kursobergrenze). Diese Kursobergrenze bestimmt den maximalen Auszahlungsbetrag (Höchstbetrag) des Discount-Zertifikats. Bei Ausgabe eines Discount-Zertifikats lässt sich durch die Festlegung der Höhe des Caps der Discount bestimmen. Dabei gilt: Je höher der Cap gewählt wird, desto niedriger fällt der Discount aus (und umgekehrt). Für die Einlösung des Discount-Zertifikats bei Fälligkeit gilt: Notiert der Basiswert am Bewertungstag auf oder oberhalb des Caps, kommt der Höchstbetrag zur Auszahlung. Notiert der Basiswert unterhalb des Caps, erfolgt die Einlösung durch Lieferung des Basiswerts (Aktie) bzw. durch Zahlung des entsprechenden Gegenwerts in Euro.

Um ein solches Auszahlungsprofil zu generieren, setzt sich ein Discount-Zertifikat aus zwei Komponenten zusammen: einer Zero-Strike Call Option (was dem Basiswert, bereinigt um den Dividendenbarwert, entspricht) und einer verkauften Call Option (wobei der Basispreis des Calls dem Höchstbetrag entspricht). Um das Risiko der Veränderung des Basiswerts zu eliminieren, würde man (theoretisch) eine Zero-Strike Call Option mit dem Basiswert selbst und die Call Option mit der entsprechenden Option auf dem Terminmarkt absichern. Wie wir bereits beim Hedging von Optionsscheinen gelernt haben, kann eine Call Option auch mit dem Basiswert über die sogenannten Delta-Parameter gehedgt werden. Ein Call-Delta ist immer positiv und liegt zwischen 0 und 1. Da bei Discount-Zertifikaten ein Call verkauft wird, ist dessen Delta daher negativ. Die Delta-Komponenten sind additiv, daher müssen die zwei Optionen nicht getrennt abgesichert, sondern können zusammen gehedgt werden.

Beispiel: Der Kunde kauft zehn Discount-Zertifikate auf die Deutsche Telekom-Aktie mit einem Cap von 14 Euro und einer Laufzeit bis zum 21. Juni 2019. Eine Call Option mit einem Basispreis von ebenfalls 14 Euro und der entsprechend gleichen Laufzeit hat momentan ein Delta von 0,5. Somit beträgt das Delta des Discount-Zertifikats 0,5. Dies ergibt sich aus dem Delta der Aktie (+1) addiert mit dem Delta des verkauften Calls (–0,5). Um das Aktienkursrisiko der Emittentin abzusichern, muss sie für jedes verkaufte Discount-Zertifikat 0,5 Aktien kaufen. In unserem Beispiel entspricht dies einer Gesamtzahl von fünf Deutsche Telekom-Aktien (Delta von 0,5 multipliziert mit zehn Discount-Zertifikaten).

Wie bereits in der vorherigen Ausgabe beschrieben, ändert sich das Delta der abzusichernden Position ständig. Das bedeutet, auch hier müssen, je nach Marktszenario, Aktien immer erneut ge- oder verkauft werden, um den Delta-Hedge aufrechtzuerhalten. Da Discount-Zertifikate in ihrer Zusammensetzung eine Optionskomponente enthalten, haben insbesondere Volatilitäts- und Zeitwertveränderung einen Einfluss auf den Preis und müssen entsprechend in regelmäßigen Abständen abgesichert werden. Diese Risiken versucht die Emittentin entweder über die Terminbörse oder durch bereits verkaufte Optionsscheine (ein sogenannter natürlicher Hedge) abzusichern.