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Covestro: Starke Kunststoffnachfrage setzt sich fort

Das Marktumfeld ist für Covestro in allen Bereichen weiterhin günstig. Die globale Präsenz, Produkt- und Prozessinnovationen, die weltweite Marktführerschaft in den drei Kunststoffsegmenten sowie eine starke Nachfrage versprechen auch im laufenden Jahr hohe Verkaufsmengen. Eine erwartete starke Free-Cashflow-Generierung eröffnet dem Unternehmen Spielraum für Akquisitionen und/oder eine weitere Erhöhung der Dividende bzw. des Aktienrückkaufvolumens.

Neue Führung bei Covestro
Bereits im Mai 2017 wurde angekündigt, dass es 2018 zum Wechsel des Vorstandsvorsitzenden kommen wird. Diese Position nimmt derzeit Patrick Thomas wahr, der vertraglich bis zum 30. September gebunden war. Nunmehr hat der Aufsichtsrat entschieden, den personellen Wechsel etwas früher, nämlich per 1. Juni 2018, einzuleiten. Nachfolger soll wie vorgesehen Dr. Markus Steilemann (derzeit Chief Commercial Officer im Konzern) werden. Vor kurzem wurde ebenfalls die Position des Finanzvorstands neu besetzt. Seit dem 1. April 2018 ist Dr. Thomas Toepfer in dieser Funktion tätig.

Profiteur des Trends eines steigenden Einsatzes von Kunststoffen
Seit der Bayer-Abspaltung kann sich der im neuen Unternehmen Covestro konzentrierte Kunststoffbereich voll entfalten. Covestro profitiert davon, dass weltweit immer mehr Metalle und veraltetes Plastik durch moderne Kunststoffe ersetzt werden. Dieses Geschäft ist im Konzern in drei Bereiche aufgeteilt:

Das größte Segment ist das Polyurethan-Geschäft (Umsatzanteil: 54 Prozent). Hier werden vor allem MDI- (Methylen-Diphenyl-Diisocyanat) und TDI-Produkte (Toluol-Diisocyanat) angeboten. Ungefähr 75 Prozent des Polyurethan-Verbrauchs entfallen auf Schaumstoffe. Der übliche Einsatz in der Industrie ist zum Beispiel die Dämmung von Häusern und Kühlschränken. Dem privaten Konsumenten begegnen Polyurethan-Schäume unter anderem in der Bekleidung, in Möbeln oder als Verpackungsmaterial.

TDI-Produkte findet man zum Beispiel im Automobilbereich, in Bettwaren oder Teppichunterlagen. Zudem ist der MDI/TDI-Markt oligopolistisch aufgestellt, das heißt, die fünf größten Anbieter teilen sich rund 90 Prozent des MDI-Markts (davon Covestro: rund 20 Prozent, Wettbewerber: Wanhua, BASF, Huntsman, DowDuPont) bzw. rund 75 Prozent des TDI-Markts (davon Covestro: rund 30 Prozent, Wettbewerber: BASF, Wanhua, Hanwha, Cangzhou Dahua).

Der zweitgrößte Bereich ist die Polycarbonat-Sparte (Umsatzanteil: 26 Prozent). Polycarbonat wird unter anderem in Autobauteilen verwendet und sorgt damit für eine Gewichtsreduktion. Der Anteil von Covestro-Materialien in Elektroautos wird gegenüber den herkömmlichen Autos noch deutlich höher liegen. In diesem Segment kommen die fünf größten Player auf einen Marktanteil von 81 Prozent (davon Covestro: 29 Prozent, Wettbewerber: Sabic, Mitsubishi, Lotte, Teijin).

Gemessen am Umsatz ist der Bereich Coatings, Adhesives und Specialties (CAS, Lacke, Klebstoffe, Spezialprodukte) mit 14,5 Prozent das kleinste Segment. Dessen Produkte finden beispielsweise Verwendung in Autolacken, Fußböden oder im medizinischen Bereich (unter anderem Wundauflagen). Insgesamt ist das Marktumfeld gekennzeichnet von einer zunehmenden oligopolistischen Struktur (Eintrittsbarrieren immer höher: unter anderem erhebliche Investitionen, hohe technologische Anforderungen, globale Präsenz, Prozess- und Innovationsdruck, langfristige Kundenbindung durch Einbeziehung in Forschung und Entwicklung).

Grafik 1: Entwicklung der Covestro-Aktie

(seit Börsengang am 6. Oktober 2015)

Stand: 18.April 2018; Quelle: Reuters
Frühere Wertentwicklungen sind kein Indikator für die künftige Wertentwicklung

Rekordabschluss 2017: Hohes Wachstum und erfolgreiche Aufholjagd bei den operativen Margen
2017 hat Covestro bezüglich Umsatz (14,1 Milliarden Euro, +19 Prozent), operativem Ergebnis (EBIT: 3,4 Milliarden Euro, +71 Prozent) und Free Operating Cashflow (1,8 Milliarden Euro) neue Rekordmarken erzielt. Das Nettoergebnis hat sich gegenüber dem Vorjahr mehr als verdoppelt und belief sich auf 2 Milliarden Euro.

Covestro konnte in den vergangenen Jahren die operative Marge (bereinigte EBITDA-Marge, Ergebnis vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen) von 9,9 Prozent (2014) auf zuletzt 24,3 Prozent (2017) erhöhen. Während der Bereich Lacke, Klebstoffe und Spezialprodukte (CAS) schon 2014 eine hohe EBITDA-Marge von über 22 Prozent aufwies (2017: 22,1 Prozent), konnten die beiden anderen Sparten, ausgehend von Margen von unter 10 Prozent, ihre Marge verdreifachen (Polyurethan, 2017: 28,9 Prozent) bzw. vervierfachen (Polycarbonat, 2017: 22,8 Prozent). Dies gelang durch Kosteneinsparungen, die Konzentration auf margenreiches Geschäft, ergänzende Akquisitionen und fortgesetzte Portfoliooptimierung. Daneben spielten aber auch der einsetzende zyklische Aufschwung und das damit vor allem volumengetriebene Wachstum eine entscheidende Rolle. Dank seiner Produkt- und Prozessinnovationen sowie der in den jeweiligen Segmenten bestehenden globalen Markt- und Kostenführerschaft lag das Konzernwachstum deutlich über dem des Markts.

In der Sparte Polyurethan gab es im abgelaufenen Geschäftsjahr im TDI-Bereich eine Sondersituation. Hier kam es zu Produktionsverzögerungen bei wichtigen Wettbewerbern (TDI-Anlagen von BASF und Sadara). Infolgedessen konnten deutliche Preiserhöhungen am Markt durchgesetzt werden. Die neuen Kapazitäten dürften aber voraussichtlich im zweiten Halbjahr dieses Jahres auf den Markt kommen (möglicherweise bis 2019 hinein), was zu einer Normalisierung der Preise und somit auch der Marge in Richtung 20 Prozent führen könnte, die vom Management als nachhaltiger eingestuft wird.

Für den MDI-Bereich unterstellt der Markt einen stabilen Ausblick, wobei auch hier das Risiko einer Margenverengung besteht. Einige Kapazitäten, die zuletzt ausgefallen waren, sollen wieder auf den Markt zurückkehren (Mitsui, BASF), und es wurden zudem Starts neuer Projekte angekündigt (BASF, Huntsman/SLIC).

Starker Free Cashflow 2017, Dividende steigt auf 2,20 Euro je Aktie
Hinsichtlich der Beteiligung der Aktionäre am Erfolg des Konzerns verfolgt Covestro eine Politik steigender Dividenden; als Untergrenze gilt, die Dividende stabil zu halten. An der guten Geschäftsentwicklung im abgelaufenen Geschäftsjahr sollen die Aktionäre mit einer Dividendenanhebung von 1,35 Euro/Aktie (2016) auf 2,20 Euro/Aktie (2017) beteiligt werden. Darüber hinaus hat das Unternehmen am 20. November 2017 ein Aktienrückkaufprogramm im Volumen von 1,5 Milliarden Euro verkündet (bzw. bis zu 10 Prozent des Eigenkapitals, abhängig davon, welcher Wert zuerst erreicht wird). Mit dem Rückkauf eigener Aktien wurde am 21. November begonnen, das Programm läuft bis Juni 2019.

Die starke Free-Cashflow-Generierung könnte seitens des Unternehmens für eine weitere Anhebung der Aktionärsvergütung (Dividende/Aktienrückkauf) 2018/2019 genutzt werden. Allerdings ist Covestro auch auf der Suche nach Akquisitionsgelegenheiten, was im Falle eines konkreten Akquisitionsziels vermutlich Priorität hätte.

Unternehmensportrait

Covestro gehört zu den weltweit führenden Herstellern von Hightech-Polymerwerkstoffen und entstand 2015 durch die Abspaltung der Material-Science-Sparte vom Bayer-Konzern. Die operativen Aktivitäten von Covestro bestehen aus drei Segmenten: Polyurethan (zum Beispiel Schaumstoffe, Dichtungen, Schuhsohlen, Kunstleder), Polycarbonat (zum Beispiel Sicherheitsglas, technische Bauteile, Brillengläser, Speichermedien) und CAS (Coatings, Adhesives, Specialties: Lacke, Klebstoffe und Spezialprodukte). Zu den wichtigsten Industriekunden zählt die Automobil- und Bauindustrie, die Elektro-/Elektronik-Branche sowie die Holz-, Möbel-, Sport- und Freizeitartikelindustrie.

Wieder mehr Wachstumsinvestitionen
In den Jahren 2006 bis 2008 hatte Covestro in die Expansion kräftig investiert (zum Beispiel neue Produktionsstätte in Caojing, China), die Investitionen beliefen sich auf durchschnittlich rund 820 Euro p.a. Von 2009 bis 2016 reduzierte sich das Investitionsniveau auf durchschnittlich 560 Millionen Euro p.a. In den kommenden Jahren (bis 2021) will das Unternehmen seine Wachstumsinvestitionen wieder erhöhen. Diese Mittel sollen in Bezug auf den MDI- und Coatings-Bereich vor allem bereits existierenden Produktionsanlagen zugutekommen, um Produktionskapazitäten zu erweitern (unter anderem MDI-Anlagen in Tarragona, Brunsbüttel). Neue Anlagen sind hingegen im Bereich Polycarbonat geplant.

Unternehmens-Guidance für 2018
Das Mengenwachstum soll im laufenden Jahr in einem niedrigen bis mittleren Prozentbereich liegen (2017: +3,4 Prozent), was eine Fortsetzung der guten Nachfragesituation impliziert. Beim operativen Ergebnis rechnet das Unternehmen mit einem EBITDA in etwa auf Vorjahresniveau. Die US-Steuerreform begünstigt auch Covestro. Hieraus erwartet das Unternehmen eine Senkung der Konzernsteuerquote von 28 Prozent auf 26 bis 27 Prozent. Hinsichtlich der Investitionen will das Unternehmen das Budget im Vergleich zum Vorjahr um rund 20 Prozent steigern (auf 600 bis 650 Millionen Euro). Ausgesprochen hoch fiel 2017 mit 33,4 Prozent die Rendite auf das eingesetzte Kapital (ROCE) aus, dieses Niveau will das Unternehmen 2018 annähernd erreichen. Hinsichtlich des freien Free Operating Cashflows will das Unternehmen 2018 deutlich über dem Durchschnitt der vergangenen drei Jahre liegen (2015 bis 2017: 1,4 Milliarden Euro, zum Vergleich 2017: 1,8 Milliarden Euro). Von 2017 bis Ende 2019 (zuvor: 2021) sollen es kumuliert 5 Milliarden Euro werden, das heißt, die 5 Milliarden Euro werden zwei Jahre früher als ursprünglich geplant erreicht.

Marktausblick
Das fundamentale Umfeld für MDI, TDI und Polycarbonate ist weiterhin günstig. Kurzfristig bleiben die Märkte für MDI und TDI eng. Das belegen die nach wie vor attraktiven Produkt-Spreads für Polyurethan und Polycarbonat, die für Rückenwind hinsichtlich der Gewinnentwicklung in das Jahr 2018 hinein sorgen. In den nächsten Jahren kommen aber neue Kapazitäten in den Markt. Im MDI-Bereich dürften die neuen Angebotsmengen problemlos absorbiert werden können, da mit einer stärkeren Wachstumsrate auf der Nachfrageseite gerechnet wird. Covestro schätzt, dass die MDI-Nachfrage bis 2021 jährlich um 4 bis 5 Prozent steigt, während das MDI-Angebot um lediglich rund 4 Prozent p.a. zulegen sollte. Es zeichnet sich allerdings ab, dass die neuen Kapazitäten langsamer auf den Markt kommen als ursprünglich angekündigt, was eine Fortdauer der hohen Margen in diesem Geschäft zur Folge haben sollte.

Anders sieht es im TDI-Bereich aus. Hier besteht das Risiko, dass das weitere TDI-Angebot über dem Marktwachstum liegen könnte. Auch hierzu hat Covestro Schätzungen vorgelegt. Demnach wird bei der TDI-Nachfrage eine jährliche Steigerung von 3 bis 4 Prozent (bis 2021) erwartet, das Angebot wächst aber um rund 7 Prozent p.a. In Bezug auf die operativen Margen dürfte sich eine Normalisierung einstellen.

Beim Angebot-Nachfrage-Verhältnis für Polycarbonat zeichnen sich derzeit keine nennenswerten Veränderungen ab. Das Nachfragemomentum ist weiterhin recht ordentlich, einige Produzenten (zum Beispiel Trinseo, USA) kündigten auch für Europa bereits weitere Preiserhöhungen an.

Weitere Anteilsreduzierung durch Bayer
Bayer war nach der Abspaltung von Covestro im Jahr 2015 noch mit einem Anteil von knapp 70 Prozent beteiligt. Im März 2017 begann Bayer mit dem Komplettausstieg. Seither wurde die direkte Beteiligung an Covestro auf zuletzt 14,2 Prozent abgebaut. Mit den Erlösen wappnet sich Bayer für die geplante Übernahme von Monsanto. Über den Bayer Pension Trust hält Bayer indirekt weitere 8,9 Prozent an Covestro.

Anlageidee: Zertifikate auf Covestro

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Discount-Zertifikate

WKN

Basiswert

Cap

Discount

Max. Rendite p.a.

Bewertungstag

Geld-/Briefkurs

CA0 UQN

Covestro

64,00 EUR

23,68 %

3,75 %

15.03.2019

61,85/61,86 EUR

CA0 NGM

Covestro

72,00 EUR

16,77 %

7,32 %

15.03.2019

67,44/67,45 EUR

CA0 NGQ

Covestro

78,00 EUR

12,41 %

10,05 %

15.03.2019

70,94/70,95 EUR

CV8 0CL

Covestro

85,00 EUR

8,35 %

15,82 %

15.03.2019

74,18/74,19 EUR

CA0 NGW

Covestro

94,00 EUR

5,02 %

24,19 %

15.03.2019

76,87/76,88 EUR

Unlimited Turbo-Optionsscheine

WKN

Basiswert

Typ

Basispreis/Knock-Out-Barriere

Hebel

Laufzeit

Geld-/Briefkurs

CA1 PMR

Covestro

Call

75,13/79,63 EUR

13,5

Unbegrenzt

0,58/0,59 EUR

CV4 NSB

Covestro

Call

69,31/73,65 EUR

6,9

Unbegrenzt

1,16/1,17 EUR

CV3 FGS

Covestro

Call

49,28/52,42 EUR

2,6

Unbegrenzt

3,16/3,17 EUR

CA0 TFH

Covestro

Put

88,76/83,22 EUR

10,1

Unbegrenzt

0,79/0,80 EUR

CA0 MSP

Covestro

Put

93,99/88,14 EUR

6,1

Unbegrenzt

1,31/1,32 EUR

CV4 Q4E

Covestro

Put

118,01/110,72 EUR

2,2

Unbegrenzt

3,70/3,71 EUR

Stand: 20. April 2018; Quelle: Commerzbank AG

Die Darstellung der genannten Produkte erfolgt lediglich in Kurzform. Die maßgeblichen Produktinformationen stehen im Internet unter www.zertifikate.commerzbank.de zur Verfügung.