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Commerzbank Analysen

Soft Commodities – Viele unsichere Wetten auf die Zukunft

Die Aussicht auf einen globalen Überschuss in der laufenden Saison lastet weiter auf den Zuckerpreisen. Trotz einer rückläufigen brasilianischen Produktion wird für 2018/2019 ein weiterer Überschuss erwartet. In diesem Umfeld fällt eine nennenswerte Preiserholung schwer. Obwohl die Versorgungslage am Kaffeemarkt angespannter ist als gedacht, kommen bisher die Preise nicht nach oben. Denn der Blick richtet sich bereits auf die nächsten Ernten, die in Brasilien und Vietnam sehr gut ausfallen sollen. Wir sehen hier aber Erholungspotenzial. Am Kakaomarkt sind die Bestände niedriger als gedacht, was den Preisen bei der dynamischen Nachfrage nach Schokolade Auftrieb gibt. Auf die jüngste Preisexplosion könnte allerdings eine (Teil-)Korrektur folgen.

Zucker
Der Rohzuckerpreis gehörte 2017 zu den großen Verlierern unter den (Agrar-)Rohstoffen. Das neue Jahr brachte keine Besserung. Mitte März liegt der Preis bei unter 13 US-Cent je Pfund auf einem 8-Monats-Tief. Eigentlich hätte der schwache US-Dollar die Notierungen stützen sollen, doch angesichts der entspannten Versorgungslage am Weltmarkt scheint dies kaum einen Einfluss zu haben.

Denn die laufende Saison 2017/2018 dürfte einen neuen Rekord bei der Zuckerproduktion bringen. Das liegt vor allem an den guten Ernten in der EU und Indien. In der EU dürften im ersten Jahr nach Wegfall der Produktionsquoten laut EU-Kommission bei einer größeren Zuckerrübenfläche und einer längeren Laufzeit der Verarbeitungswerke 20,6 Millionen Tonnen Zucker hergestellt werden, 22 Prozent mehr als 2016/2017. In Indien soll die Produktion gar um 45 Prozent auf 29 Millionen Tonnen steigen. Auch Thailands Produktion ist wesentlich höher als im Vorjahr. Aus dem größten Produzentenland Brasilien kam dagegen »nur« ähnlich viel Ware wie im Vorjahr. Angaben der Zuckerindustrievereinigung Unica zufolge wurden in der Verarbeitungssaison 2017/2018 im Hauptanbaugebiet Center-South von April 2017 bis Mitte Februar 2018 35,8 Millionen Tonnen Zucker produziert, im Vorjahr waren es 35,3 Millionen Tonnen. Nun werden allenfalls noch Kleinstmengen hinzukommen. Die trotzdem rekordhohe Weltproduktion übersteigt den Konsum 2017/2018 wohl deutlich. Die Überschussschätzungen reichen von 3,5 Millionen bis 11 Millionen Tonnen, die Internationale Zuckerorganisation ISO geht von gut 5 Millionen Tonnen aus (siehe Grafik 1).

Grafik 1: Zucker – Ein zweiter Überschuss 2018/2019?

Überschuss (+)/Defizit (–), Weltzuckermarkt

Grafik 1: Zucker – Ein zweiter Überschuss 2018/2019?
Stand: 6. März 2018; Quelle: ISO, Bloomberg, Commerzbank Research
Prognosen und Schätzungen sind kein Indikator für die künftige Entwicklung.

Da die nächste Verarbeitungssaison in Brasilien bereits im April beginnt, richten sich die Augen nun auf 2018/2019. Die meisten Beobachter gehen davon aus, dass die brasilianische Zuckerrohrmenge ähnlich hoch sein wird wie zuletzt. Allerdings wird damit gerechnet, dass aus Center-South dennoch deutlich weniger Zucker kommt. Der Zuckergehalt des Rohrs soll etwas geringer sein, vor allem aber soll ein höherer Anteil der Ernte der Verarbeitung zu Ethanol statt zu Zucker zugeführt werden, da dies derzeit profitabler ist. Im Durchschnitt der Verarbeitungssaison 2017/2018 lag der Zuckeranteil bei 47 Prozent, nun soll er auf 41 bis 42 Prozent sinken.

Für die EU wird für 2018/2019 zumeist mit einer nochmals hohen Produktion gerechnet, auch wenn sie nicht an die derzeitige heranreichen soll. Und dies trotz des kräftigen Preiseinbruchs innerhalb der EU. Ein Grund ist, dass viele Abnahmeverträge noch bis 2018/2019 hinein Gültigkeit haben. Der leichte Produktionsrückgang ist denn auch weniger flächenbedingt, als vielmehr der erwarteten Rückkehr zu normaler Witterung und Erträgen geschuldet. Auch für Indien wird für 2018/2019 eine weitere hohe Ernte angenommen.

Insgesamt dürfte die globale Produktion 2018/2019 – vor allem wegen Brasilien – erstmals seit fünf Jahren leicht rückläufig sein. Dennoch wird für 2018/2019 mit einem weiteren Überschuss am globalen Zuckermarkt gerechnet. Die Schätzungen liegen meist bei 3,5 bis 5 Millionen Tonnen.

Da mit der Quotenregelung auch die Exportbeschränkung der EU auf 1,4 Millionen Tonnen jährlich wegfiel und angesichts der hohen Produktion exportiert die Union nun sehr viel mehr Zucker als in den vergangenen Jahren. Die EU dürfte daher 2017/2018 erstmals seit vielen Jahren wieder ein Netto-Exporteur von Zucker sein (siehe Grafik 2). Laut EU-Kommission wurden in den ersten fünf Monaten der Saison 2017/2018 bereits 1,4 Millionen Tonnen Zucker exportiert, mehr als in der gesamten Saison 2016/2017. Zum einen besteht nur begrenzte Lagerkapazität, zum anderen will man bei der rückläufigen Nachfrage auf dem Heimatmarkt Kunden in Regionen mit wachsendem Zuckerverbrauch an sich binden. Denn während für die Welt als Ganzes, und insbesondere für Afrika und Asien, in den kommenden Jahren mit einem weiter steigenden Konsum zu rechnen ist, dürfte in der EU weniger verbraucht werden. Hier zeigt sich seit Jahren ein kritischerer Umgang mit Zucker in der Ernährung.

Grafik 2: Zucker – EU wird 2017/2018 zum Netto-Exporteur

EU-Zuckerhandel

Grafik 2: Zucker – EU wird 2017/2018 zum Netto-Exporteur
Stand: 27. Februar 2018; Quelle: EU-Kommission, Commerzbank Research

Solange keine nennenswert negativen Nachrichten zum Angebot kommen, dürfte die Aussicht auf Überschüsse am Zuckermarkt – nicht nur in der laufenden, sondern möglicherweise auch in der kommenden Saison – einen deutlichen Preisanstieg kaum erlauben. Wir erwarten daher bis zum vierten Quartal 2018 lediglich eine Erholung auf 15 US-Cent je Pfund.

Kaffee
Der Preis für Kaffee Arabica findet noch immer nicht den Weg nach oben. Seit Mitte Januar bewegt er sich zumeist in einem Band von 120 bis 125 US-Cent je Pfund. So niedrig notierte Arabica seit 2010 nur selten. Der Robusta-Preis konnte zwar seit Jahresbeginn bis Anfang März etwas zulegen, doch ist dies angesichts des Preisabsturzes 2017 nur ein Tropfen auf den heißen Stein. Anders als bei Kaffee Arabica liegt der Robusta-Preis aber immerhin noch im mittleren Bereich der Preise seit 2010 (siehe Grafik 3).

Grafik 3: Kaffee – Arabica dümpelt auf niedrigem Niveau

Kaffeepreise an den Börsen New York (Arabica) und London (Robusta)

Grafik 3: Kaffee – Arabica dümpelt auf niedrigem Niveau
Stand: 12. März 2018; Quelle: Bloomberg, Commerzbank Research

Dreh- und Angelpunkt der Preisentwicklung ist das Angebot aus den großen Kaffeeländern Brasilien und Vietnam. Die Ernte 2017/2018 ist in Brasilien enttäuschend ausgefallen. Nun steht aber ab April die Ernte des ertragsstärkeren Jahres im zweijährigen Arabica-Zyklus ins Haus. Auch die Robusta-Ernte soll zulegen. Die brasilianische Prognosebehörde Conab erwartet daher eine rekordhohe Gesamternte zwischen 54,4 und 58,5 Millionen Sack. Schon der mittlere Wert wäre ein Anstieg um ein Viertel gegenüber dem enttäuschenden Vorjahr. Einige Beobachter sind noch zuversichtlicher, vereinzelt werden gar 65 Millionen Sack genannt. Andere dagegen halten sogar die Conab-Schätzung für  optimistisch und verweisen auf die Hitze im Oktober, die der Blüte in einigen Arabica-Gebieten geschadet habe. Die Unsicherheit bleibt also noch hoch.

Aus Vietnam kommt derzeit viel Robusta-Kaffee an den Markt. Genug Ware ist vorhanden, denn die Ernte 2017/2018, die seit Oktober läuft, soll deutlich besser als die vorherige sein. Problematischer ist die Lage in Kolumbien, wo nasse Witterung schon 2017 und wohl bis weit in das Jahr 2018 die Ernte der dort angebauten Arabica-Bohnen belastet.

Insgesamt rechnet die Internationale Kaffeeorganisation ICO für 2017/2018 mit einem marginalen Anstieg der globalen Kaffeeproduktion auf den neuen Rekord von 158,9 Millionen Sack. In ihren Monatsberichten zeichnete die ICO die Lage am Kaffeemarkt wegen Aufwärtsrevisionen beim Verbrauch inzwischen angespannter. So strich sie im Februar den Überschuss 2016/2017 fast auf null zusammen und drehte die für 2017/2018 erwartete Bilanz von einem Überschuss von 1,2 Millionen Sack auf ein – wenn auch verschwindend geringes – Defizit. Auch wenn dies im März wieder in einen ebenso marginalen Überschuss gedreht wurde: Laut ICO sind nach den Defiziten 2014/2015 und 2015/2016 bisher keine nennenswerten Bestände aufgebaut worden (siehe Grafik 4).

Grafik 4: Kaffee – Kein nennenswerter Bestandsaufbau

Globale Kaffeeproduktion und -verbrauch

Grafik 4: Kaffee – Kein nennenswerter Bestandsaufbau
Stand: 7. März 2018; Quelle: ICO, Commerzbank Research

Die Preise profitieren davon aber kaum, da der Markt auf die guten Aussichten für die nächste brasilianische Ernte fixiert ist. Sie soll gemeinsam mit ebenfalls hohen Ernten in Vietnam und Mittelamerika 2018/2019 zu einem Überschuss am globalen Kaffeemarkt führen. Zwar folgt danach ein ertragsschwächeres Arabica-Jahr in Brasilien, und bei anhaltend niedrigen Preisen sind zudem die Anreize zur Pflege der Plantagen gering. Ob dann also wieder ein Defizit droht, scheint derzeit noch keine Rolle zu spielen. Die kurzfristig orientierten Marktteilnehmer sind weiterhin sehr negativ für die künftige Preisentwicklung gestimmt, ihre Netto-Short-Positionen liegen noch immer nur wenig unter dem Rekord von Ende 2017. Diese Einschätzung könnte bei der angespannteren Ausgangslage überdacht werden und einen Preisanstieg auslösen. Wir rechnen für das vierte Quartal 2018 mit einem Arabica-Preis von 140 US-Cent je Pfund und einem Robusta-Preis von 1.900 US-Dollar je Tonne.

Kakao
Im Herbst 2017 stieg der Kakaopreis stark, nachdem sich die Erwartung einer global sinkenden Erntemenge in der Saison 2017/2018 durchgesetzt hatte. Doch dann ließen inoffizielle Daten zu den seit Saisonbeginn kumulierten Anlieferungen im größten Produzentenland Elfenbeinküste die Sorgen als unbegründet erscheinen. Nun aber sollen diese doch leicht unter dem Vorjahr liegen. Bevor offizielle Zahlen vorliegen, sollten die Vergleiche zu den ivorischen Anlieferungen mit Vorsicht genossen werden. Da es in einigen Landesteilen deutlich zu trocken ist, verschlechtern sich dort die Aussichten für die bald startende Zwischenernte. Dazu kommen auch aus dem zweitgrößten Produzentenland Ghana Warnungen, dass die erhoffte Produktion von 850.000 Tonnen wegen zu trockener Bedingungen möglicherweise nicht erreicht wird. Auch die Produktion des drittgrößten Produzenten Indonesien könnte 2018 merklich sinken.

Hinzu kommt, dass auch an den Angaben zu den weltweit verfügbaren Lagerbeständen Zweifel bestehen. Die Überprüfung einer Expertengruppe der Internationalen Kakaoorganisation ICCO ergab, dass die tatsächlichen Bestände unter den von der ICCO bisher angenommenen lagen. Es steht also weniger Kakao zur Verfügung als gedacht, und dies bei überraschend dynamischer Nachfrage nach Schokolade.

All diese Argumente gaben dem Kakaopreis seit Jahresbeginn kräftig Auftrieb. Bis Mitte März hat der Preis in New York auf rund 2.500 US-Dollar je Tonne zugelegt und damit über ein Viertel an Wert gewonnen. Dem tat kein Abbruch, dass die ICCO Ende Februar auch für die Saison 2017/2018 einen Überschuss prognostizierte. Er soll allerdings mit 105.000 Tonnen deutlich unter den 300.000 Tonnen 2016/2017 bleiben (Grafik 5). Dass die Preise weiter steigen, legt nahe, dass die jüngsten Prognosen der ICCO am Markt als zu optimistisch eingeordnet werden, wonach die Produktion in der Elfenbeinküste mit 2 Millionen Tonnen nur um 1 Prozent hinter dem Rekord des Vorjahres bleiben soll und für Ghana 900.000 Tonnen erwartet werden. Erst die westafrikanischen Zwischenernten werden hier ab April mehr Klarheit bringen. Nach dem jüngsten dramatischen Preisanstieg ist eine maßvolle Korrektur aber nicht unwahrscheinlich.

Grafik 5: Kakao – ICCO erwartet für 2017/2018 weiteren Überschuss

Überschuss (+)/Defizit (–) am Kakaomarkt

Grafik 5: Kakao – ICCO erwartet für 2017/2018 weiteren Überschuss
Stand: 28. Februar 2018; Quelle: ICCO, Commerzbank Research
Prognosen und Schätzungen sind kein Indikator für die künftige Entwicklung.

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WKN

Basiswert

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Geld-/Briefkurs

CV3 SZB

Sugar Future

Call

0,109 USD

0,111 USD

6,9

1,48/1,49 EUR

CV3 SZ8

Sugar Future

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0,093 USD

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Sugar Future

Put

0,148 USD

0,145 USD

6,0

1,71/1,72 EUR

CV3 SZJ

Sugar Future

Put

0,162 USD

0,159 USD

3,6

2,89/2,90 EUR

CA0 LQM

Cocoa Future

Call

2.205,812 USD

2.270,000 USD

7,7

2,65/2,68 EUR

CV7 A8J

Cocoa Future

Call

1.852,540 USD

1.910,000 USD

3,7

5,40/5,48 EUR

CV3 X9Z

Cocoa Future

Put

2.876,923 USD

2.780,000 USD

7,0

2,90/2,93 EUR

CA0 EHE

Cocoa Future

Put

3.223,794 USD

3.130,000 USD

3,5

5,77/5,79 EUR

CV3 XA5

Coffee Future

Call

1,041 USD

1,063 USD

8,2

1,17/1,18 EUR

CV3 XA2

Coffee Future

Call

0,889 USD

0,908 USD

3,9

2,45/2,46 EUR

CV7 4P5

Coffee Future

Put

1,357 USD

1,329 USD

6,8

1,41/1,42 EUR

CV3 YUU

Coffee Future

Put

1,504 USD

1,474 USD

3,7

2,61/2,62 EUR

Faktor-Zertifikate mit unbegrenzter Laufzeit

WKN

Basiswert

Strategie

Faktor

Geld-/Briefkurs

CD7 SAA

Sugar Future

Long

3

1,17/1,19 EUR

CD7 SAB

Sugar Future

Short

–3

16,04/16,19 EUR

CE7 1KC

Cocoa Future

Long

3

11,39/11,55 EUR

CE7 1KJ

Cocoa Future

Short

–3

2,36/2,39 EUR

CE7 1JY

Coffee Future

Long

3

2,36/2,39 EUR

CE7 1K5

Coffee Future

Short

–3

16,37/16,59 EUR

Stand: 22. März 2017; Quelle: Commerzbank AG
Die Darstellung der genannten Produkte erfolgt lediglich in Kurzform. Die maßgeblichen Produktinformationen stehen im Internet unter www.zertifikate.commerzbank.de zur Verfügung.